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國(guó)有股減持：十大假設(shè)及后果
國(guó)有股減持：十大假設(shè)及后果 國(guó)有股減持方案討論已久，至今時(shí)今日，已演變?yōu)楣芾韺优c市場(chǎng)的兩方博弈。管理層反復(fù)強(qiáng)調(diào)的在市場(chǎng)穩(wěn)定下實(shí)現(xiàn)國(guó)有股減持將成為博弈雙方的均衡點(diǎn)。真正好的方案滿足各方的利益要求確實(shí)比較難，但證券市場(chǎng)是一塊能不斷增大的“蛋糕”，只要大家都認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，就能實(shí)現(xiàn)真正的“多贏”，短期的輸家也許是未來(lái)的大贏家。假設(shè)一：冷處理，長(zhǎng)期化
方式輪廓：由于目前找不到令市場(chǎng)各方都能接受的圓滿方案，管理層推出“七類”方案中的任何一種都會(huì)引起市場(chǎng)的暴跌，政府只好從長(zhǎng)計(jì)議，暫時(shí)不提國(guó)有股減持的事，但什么時(shí)候再提也不明確。
可能性分析：從最近的消息面看，冷處理的可能性還是有的。這實(shí)際上表明政府已經(jīng)接受了這樣的現(xiàn)實(shí)：第一，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不能沒(méi)有股市；第二，穩(wěn)定壓倒一切；第三，減持只能在牛市中進(jìn)行。因此，管理層可能會(huì)從完善市場(chǎng)出發(fā)以時(shí)間來(lái)?yè)Q空間，在穩(wěn)定發(fā)展的股市中來(lái)完成國(guó)有股減持。
市場(chǎng)反應(yīng)：首先需要提醒的是，冷處理并非不處理，只是政府目前還沒(méi)有找到合適的辦法而已。但政府又不能斷然決定國(guó)有股不減持，因而只能采取這種消極的辦法---“無(wú)時(shí)間表”地暫時(shí)擱置。既然如此，市場(chǎng)會(huì)預(yù)期至少短期內(nèi)，可能是半年、也可能一年左右不會(huì)推出減持方案，因而大盤(pán)短期內(nèi)會(huì)有所表現(xiàn)，至少為一些深套的莊家提供了一個(gè)反彈自救的時(shí)間空間。但是，隨著時(shí)間的逐步推移，減持的預(yù)期會(huì)越來(lái)越大，如果政府沒(méi)有其它措施的輔助，大盤(pán)必將走向漫漫的熊市。
假設(shè)二：個(gè)案處理，各不相同
方式輪廓：個(gè)案處理模式實(shí)際上在本次大討論、即國(guó)有股減持暫停之前已經(jīng)采用，主要是對(duì)新上市公司以及在上市公司增發(fā)時(shí)，以各公司不同的籌資額度和不同的發(fā)行價(jià)格進(jìn)行國(guó)有股減持。
可能性分析：很明顯，這種方法被市場(chǎng)無(wú)情地拋棄了。但是，2002年1月30日在北京召開(kāi)的“市場(chǎng)分析座談會(huì)”上，又有專家提出了所謂的“在減持的基本原則指導(dǎo)下，予以個(gè)案處理”的建議。分析他的理由，大致有兩種可能：第一，全部處理對(duì)市場(chǎng)的壓力太大，因而從穩(wěn)定的角度出發(fā)，應(yīng)個(gè)案處理；第二，個(gè)案處理僅僅針對(duì)在減持過(guò)程中對(duì)一些難以處理的問(wèn)題采取其他解決方案的借口。很明顯，前者又回到了最早的方案上，肯定不會(huì)被采納；后者倒是有可能。
市場(chǎng)反應(yīng)：如果“在減持基本原則的指導(dǎo)下”采取“個(gè)案處理”的方式，前提自然是國(guó)有股減持的開(kāi)始。就目前的市場(chǎng)表現(xiàn)看，投資者對(duì)任何一種管理層傾向的方案都不會(huì)接受，市場(chǎng)的反應(yīng)只能是連續(xù)下跌，直至崩盤(pán)。
假設(shè)三：與金融衍生產(chǎn)品共舞
方式輪廓：結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)發(fā)金融衍生產(chǎn)品的趨勢(shì)，使用“期權(quán)”等金融創(chuàng)新品種進(jìn)行減持。將國(guó)有股乃至今后的法人股轉(zhuǎn)化為相應(yīng)數(shù)量的期權(quán)等衍生產(chǎn)品，開(kāi)出一個(gè)新的衍生產(chǎn)品金融市場(chǎng)讓國(guó)有股流通，待延續(xù)若干年后期權(quán)等行使完畢后，正式結(jié)束國(guó)有股、法人股的減持問(wèn)題，并培育發(fā)展了衍生產(chǎn)品市場(chǎng)。
可能性分析：目前金融衍生產(chǎn)品尚未被市場(chǎng)充分認(rèn)識(shí)，管理層對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理的經(jīng)驗(yàn)尚欠火候，故如此方案推出，時(shí)間將安排在股指期貨試行成功之后。
市場(chǎng)反應(yīng)：此方案符合某些專家的“開(kāi)辟金融衍生市場(chǎng)”的呼聲。在我國(guó)市場(chǎng)投資主體尚未明確之前，新開(kāi)的市場(chǎng)不可避免有一波炒作，從而導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)失血，并走出下跌行情。隨后由于衍生品種與主板上市股票股價(jià)波動(dòng)具有一定的相關(guān)度，市場(chǎng)有望形成二個(gè)市場(chǎng)互相影響的格局，主板因此得以平穩(wěn)下來(lái)。
假設(shè)四：半買(mǎi)半送，整體脫手
方式輪廓：將國(guó)有股折成兩部分，一部分無(wú)償送給原流通股股東，另一部分則以一定價(jià)格轉(zhuǎn)售給包括原有股東在內(nèi)的股東。國(guó)有股一次解決完畢，新股全流通問(wèn)題也隨之解決。
可能性分析：送是為了更好的賣(mài)。如果國(guó)家在送出一部分國(guó)有股后能將剩下的國(guó)有股順利高價(jià)出售的話，此類型方案被采納的可能性較大。如果是此方案的話，其推出時(shí)間有望加快，預(yù)計(jì)在2002年上半年左右。
市場(chǎng)反應(yīng)：此方案關(guān)鍵之處在于送配的比例和價(jià)格以及送配部分的可流通時(shí)間問(wèn)題。如果配售部分價(jià)格確定為凈資產(chǎn)附近且對(duì)新增股份有個(gè)流通鎖定時(shí)間，市場(chǎng)有望出現(xiàn)一定程度的上揚(yáng)。相反，如果是采用競(jìng)價(jià)的話，市場(chǎng)必然會(huì)有個(gè)急速殺跌過(guò)程，以達(dá)到事實(shí)上的低競(jìng)價(jià)區(qū)間。如果配售和新發(fā)的部分的流通時(shí)間不能有所限制的話，市場(chǎng)仍將會(huì)出現(xiàn)一個(gè)短期殺跌的動(dòng)作。
假設(shè)五：“白送”給你，不用買(mǎi)單
方式輪廓：即采取張衛(wèi)星所設(shè)計(jì)的國(guó)有股全流通方案，通過(guò)將國(guó)有股按一定的比例“縮股”或者是流通股按一定的比例“拆細(xì)”的方式，一次性解決國(guó)有股的流通問(wèn)題。
可能性分析：對(duì)于市場(chǎng)投資者來(lái)說(shuō)，由于采取此種方案將意味著在他們不用掏錢(qián)的情況下，即能將國(guó)有股的流通問(wèn)題解決，因此具有來(lái)自投資者的較廣泛的認(rèn)同感；然而，若采取此方案實(shí)施國(guó)有股流通問(wèn)題，則國(guó)有財(cái)產(chǎn)存在一定程度被流失的可能性，預(yù)計(jì)管理層對(duì)此方案的實(shí)施將會(huì)十分謹(jǐn)慎。所以，該方案被實(shí)施的可能性不是很大。
市場(chǎng)反應(yīng)：由于市場(chǎng)投資者對(duì)此種方案具有較為廣泛的認(rèn)同感，在方案實(shí)施的過(guò)程中投資者將會(huì)獲得比較顯著的利益。因此，若此方案被實(shí)施，大盤(pán)展開(kāi)一波較為可觀的上漲行情的可能性較大。但不可忽視的是，由于國(guó)有股在取得流通的權(quán)利之后，指數(shù)所處點(diǎn)位的高低，將對(duì)國(guó)有股兌現(xiàn)金額的多少起著決定性的影響，無(wú)疑國(guó)有股在較高的指數(shù)點(diǎn)位兌現(xiàn)，將能產(chǎn)生較好的國(guó)有資產(chǎn)保值增值作用，因此這將會(huì)較大程度地影響股指的上漲空間。
假設(shè)六：新股全流通，先增量后存量
方式輪廓：將目前市場(chǎng)上存量的國(guó)有股流通問(wèn)題暫時(shí)擱淺，但對(duì)在某個(gè)特定時(shí)期發(fā)行上市的新股，則采取將所有股份全部流通的方式，以解決增量國(guó)有股流通的問(wèn)題。
可能性分析：盡管該方案有利于解決增量國(guó)有股的流通問(wèn)題，從而具有將歷史遺留問(wèn)題的優(yōu)點(diǎn)，但由于它同時(shí)還有將市場(chǎng)所有股票的價(jià)格中樞大幅降低的顯著不足之處，使得該方案被實(shí)施的可能性很小。
市場(chǎng)反應(yīng)：若該方案被采納并實(shí)施，市場(chǎng)投資者對(duì)幾乎所有已經(jīng)上市股票的價(jià)格的預(yù)期將會(huì)大幅調(diào)低，從而紛紛拋售現(xiàn)有的股票，并轉(zhuǎn)而關(guān)注全流通的上市新股股票，大盤(pán)指數(shù)將難免因此產(chǎn)生深幅的回調(diào)，甚至不排除有崩盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)。
假設(shè)七：凈資產(chǎn)配售，分批流通
方式輪廓：在下屆政府才開(kāi)始討論實(shí)施，其實(shí)施的方案總體思路是，對(duì)原流通股股東以凈資產(chǎn)價(jià)格優(yōu)先配售，分批上市流通。
可能性分析：對(duì)于這種假設(shè)，從目前情況來(lái)看，這極有可能是管理層退讓的底線，而市場(chǎng)目前對(duì)這種方案的認(rèn)同度也不是很高。但是，我們認(rèn)為這套方案的實(shí)施關(guān)鍵的問(wèn)題在于市場(chǎng)的整體環(huán)境和減持的速度，當(dāng)市場(chǎng)普遍的預(yù)期比較良好，而分批上市流通的期限有足夠長(zhǎng)的話，以這種
方式減持，勢(shì)必會(huì)造成一些績(jī)優(yōu)或行業(yè)特殊的上市公司一方面雖然因減持造成流通股驟增而導(dǎo)致股價(jià)下跌，另一方面，由于全流通的國(guó)有股并不會(huì)真正退出該公司而造成股價(jià)并不會(huì)全面攤低，配售的國(guó)有股存在巨大的獲利空間。另外在原則性的框架外，對(duì)于一些個(gè)別的上市公司，特別是有問(wèn)題的，績(jī)差虧損的上市公司的各案處理，這樣會(huì)更有利于該方案的實(shí)施。一旦市場(chǎng)形成這種共識(shí)，國(guó)有股的減持將會(huì)能夠比較容易被市場(chǎng)所接受。
該方案的關(guān)鍵點(diǎn)在于，第一，市場(chǎng)經(jīng)過(guò)一次一次的抗?fàn)�，已�?jīng)使管理層認(rèn)識(shí)到國(guó)有股的減持必須要做某些讓步，而這一方案管理層比較容易接受。第二，方案的成功與否，取決于市場(chǎng)的環(huán)境是否讓人們是否繁榮興旺。第三，國(guó)有股減持的速度是市場(chǎng)能夠接受的。
市場(chǎng)反應(yīng)：如果這個(gè)假設(shè)成立的話，那么對(duì)目前的市場(chǎng)是有利的。首先，在時(shí)間上，由于2001年到現(xiàn)在的市場(chǎng)傷痕累累，一年的時(shí)間可以讓市場(chǎng)修養(yǎng)調(diào)整，恢復(fù)性心。那么2002年的必然是一個(gè)……其次，由于該方案的實(shí)施很大程度上取決于市場(chǎng)的繁榮興旺，管理層勢(shì)必要營(yíng)造一個(gè)長(zhǎng)期繁榮穩(wěn)定的局面，在政策面上長(zhǎng)期做多將成為主基調(diào)。因此，對(duì)股市的長(zhǎng)期發(fā)展有利。最后，由于方案注重調(diào)整節(jié)奏，所以短期雖然對(duì)資金面有一定壓力，但人為調(diào)控在可控制的范圍內(nèi)將成為必然。因此，市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)“相對(duì)平穩(wěn)，穩(wěn)中有升”的局面，而各股機(jī)會(huì)相對(duì)較多的局面。
假設(shè)八：優(yōu)先配售+分批流通
方式輪廓：國(guó)有股減持方案在本次金融工作會(huì)議之后即開(kāi)始討論實(shí)施，其實(shí)施的方案總體思路是，對(duì)原流通股股東以凈資產(chǎn)價(jià)格優(yōu)先配售，分批上市流通。
可能性分析：市場(chǎng)目前對(duì)這種方案的態(tài)度還不能確定。不過(guò)如果這樣的方案很快出臺(tái)，市場(chǎng)很有可能上演進(jìn)一步逼迫管理層讓步的走勢(shì)，所謂“心急吃不了熱豆腐”。短期之內(nèi)，市場(chǎng)的信心還沒(méi)有恢復(fù)，對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期還沒(méi)有完全改變，短期之內(nèi)出臺(tái)這樣的政策只會(huì)被市場(chǎng)當(dāng)作巨大的利空來(lái)對(duì)待。而且由于前期管理層加強(qiáng)監(jiān)管，雖然目前全社會(huì)可以調(diào)動(dòng)的資金完全能夠消化部分國(guó)有股流通，但是由于缺少穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境好良好的心理預(yù)期，順利實(shí)施的可能性比較小。
市場(chǎng)反應(yīng)：如果短期內(nèi)出臺(tái)這樣的政策，剛剛起穩(wěn)的市場(chǎng)可以說(shuō)是驚魂未定，最直接的反應(yīng)很可能還是用慣性思維選擇下跌來(lái)接受，這對(duì)于市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展很不利，而管理層已經(jīng)一再?gòu)?qiáng)調(diào)了要保持股市的健康穩(wěn)定，保護(hù)中小投資者的利益，配合該方案出臺(tái)的其他條件可能會(huì)比較寬松，由于近期朱總理表示了不一定在本屆政府任內(nèi)解決國(guó)有股減持的問(wèn)題，預(yù)計(jì)近期出臺(tái)該方案的可能性不大。
假設(shè)九：競(jìng)價(jià)配售，部分招標(biāo)
方式輪廓：市場(chǎng)化定價(jià)方式是以通過(guò)競(jìng)價(jià)的方式確定配售價(jià)，其優(yōu)點(diǎn)是容易得到各方認(rèn)同。但是，大部分的方案建議競(jìng)價(jià)范圍只限于流通股股東或老股東，或者戰(zhàn)略投資者。我們認(rèn)為，國(guó)有股乃全民資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)允許全社會(huì)認(rèn)購(gòu)；如果只允許流通股股東或老股東競(jìng)價(jià)，形式上相當(dāng)于自己決定定向配售價(jià)格，有失公允；戰(zhàn)略投資者的弊端則更為顯著。因此，應(yīng)當(dāng)部分國(guó)有股向全社會(huì)公眾競(jìng)價(jià)。
可能性分析：按目前的市場(chǎng)承受能力測(cè)算，有可能出現(xiàn)有的股票沒(méi)人參與競(jìng)價(jià)的局面，這樣發(fā)展到了最后股票二級(jí)市場(chǎng)崩潰了而國(guó)有股也沒(méi)賣(mài)出個(gè)好價(jià)錢(qián)或者根本就沒(méi)賣(mài)出去。這個(gè)方案在市場(chǎng)好的情況下有可能實(shí)施，目前實(shí)施的可能性不大。
市場(chǎng)反應(yīng)：如果按上述思路進(jìn)行國(guó)有股的減持，有可能實(shí)現(xiàn)國(guó)有股的全流通，但可能前提首先是二級(jí)市場(chǎng)的持續(xù)下跌為代價(jià)，因?yàn)榕涫坌枰Y金，肯定有許多人賣(mài)掉老股去競(jìng)買(mǎi)低價(jià)的國(guó)有股，從而引發(fā)股市的下跌。另外在目前形勢(shì)下，國(guó)內(nèi)參與競(jìng)價(jià)配售的絕大部分資金是為了差價(jià)而來(lái)的，是為了低價(jià)格中簽后再在二級(jí)市場(chǎng)中以較高的價(jià)格賣(mài)給別人。同時(shí)這和新股的競(jìng)價(jià)有又量變到質(zhì)變的不同。在目前大家對(duì)市場(chǎng)預(yù)期不好的情況下，并且國(guó)有股的流通極大地?cái)U(kuò)大了市場(chǎng)的供給預(yù)期，在誰(shuí)也不愿意接最后一棒的市場(chǎng)預(yù)期下，市場(chǎng)必然走進(jìn)不斷下挫的惡性循環(huán)之中。
假設(shè)十：縮股+申購(gòu)
方式輪廓：先將國(guó)有股按一定比例“縮股”，然后再將已經(jīng)壓縮后的國(guó)有股份安排在另外一個(gè)單獨(dú)的市場(chǎng)上，投資者根據(jù)當(dāng)時(shí)該股的市價(jià)進(jìn)行申購(gòu)，從而解決國(guó)有股的流通問(wèn)題。
可能性分析：由于使得國(guó)有股在參與流通的過(guò)程中，投資者申購(gòu)國(guó)有股的具體申購(gòu)價(jià)格具備較強(qiáng)的市場(chǎng)性，同時(shí)投資者的投資利益與國(guó)有資產(chǎn)變現(xiàn)金額在一定程度上都得到了調(diào)節(jié)，投資者與國(guó)家雙方都能勉強(qiáng)接受，因此，該方案被采納的可能性并不小。
市場(chǎng)反應(yīng)：若該方案被實(shí)施，由于國(guó)有股在經(jīng)過(guò)一定比例縮股后，一方面，股票的每股凈資產(chǎn)及收益率等指標(biāo)都有不同程度的提升，從而能不同程度抵消投資者對(duì)國(guó)有股流通后股票價(jià)格下降的預(yù)期；另一方面，由于縮股后的國(guó)有股能以市場(chǎng)股票價(jià)格流通，因此國(guó)有股流通后，國(guó)有資產(chǎn)被流失的可能性比較小。所以該方案的實(shí)施對(duì)市場(chǎng)的震動(dòng)不大，投資者與國(guó)家雙方都能以較高的滿意度接受，由此大盤(pán)看漲的可能性較大。
作者：不詳
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