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2002年中國證券市場展望（一）
2002年中國證券市場展望（一）發(fā)布時間： 2003-8-18 作者：
主要觀點
● 2001年是1990年以來世界經濟形勢最為嚴峻的一年，世界經濟發(fā)展速度的明顯下降對我國出口造成比較嚴重的影響。截止2001年三季度，盡管我國國際收支狀況良好，出口降幅已明顯趨緩，但投資和社會消費品零售總額的增速仍有回落的可能，失業(yè)率有所上升。國內外經濟形勢對我國的經濟增長和中國政府的宏觀經濟管理能力提出新的挑戰(zhàn)。
● 目前我國經濟并未完全擺脫通貨緊縮的影響，同時，防范和化解金融風險的任務十分艱巨，內需將主導我國的經濟發(fā)展，因此，政府實行積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策在相當一段時期內不會發(fā)生改變，這對中國證券市場的發(fā)展將是有利的。
● 2001年行業(yè)發(fā)展狀況：2001年1－9月電子及通訊產品制造業(yè)繼續(xù)保持穩(wěn)定快速增長態(tài)勢，增長速度仍穩(wěn)居各行業(yè)首位；房地產業(yè)、電力工業(yè)、環(huán)保產業(yè)、交通運輸業(yè)和零售業(yè)繼續(xù)保持平穩(wěn)增長態(tài)勢；煤炭行業(yè)增長速度雖有所回落，但煤炭生產結構明顯改善；鋼鐵工業(yè)也保持較高速增長；石油化工行業(yè)受國際市場油價波動的不利影響，開始出現產出增長但收入和效益回落的不利增長局面；汽車工業(yè)進入三季度以后，基本扭轉了自3月份以來的產銷逐月下滑狀態(tài)，企業(yè)經營狀況明顯好轉；而批發(fā)業(yè)的增長速度出現較大滑坡。
● 2002年行業(yè)走勢預測：2002年通訊設備制造行業(yè)將會迎來一個新的發(fā)展機遇；鋼鐵產品市場供需都還能保持一定的增長速度；交通運輸業(yè)、環(huán)保產業(yè)有望再上一個臺階；煤炭市場供應將有較大缺口，貨緊價升是煤炭市場的主要特征；汽車行業(yè)存在著較多促進需求強勁增長的因素，同時產品結構的調整仍將繼續(xù)；電力增長速度將低于去年；醫(yī)藥行業(yè)的增長會放緩；房地產仍有發(fā)展空間，但會進入調整階段；批發(fā)業(yè)效益會繼續(xù)滑坡，石化行業(yè)和零售業(yè)將會進一步分化。
● 對影響證券市場走勢諸多確定、不確定因素的分析，我們認為2002年的上證綜合指數可能會以1500點為中軸線，在1150－1850點之間振蕩調整的可能性最大。
● 2002年上市公司業(yè)績整體上很難有較高增長，但業(yè)績比往年更加真實，今年會有更多的民營企業(yè)、合資公司上市，股權轉讓會更多，CDR有可能實施，這些將為證券市場注入新的活力。
● 2002年證券公司在三大傳統(tǒng)業(yè)務方面面臨著前所未有的挑戰(zhàn)，在激烈的市場競爭中，證券公司必須立足國內、放眼世界，加強研發(fā)能力，努力進行業(yè)務創(chuàng)新和產品創(chuàng)新，保持自身的鮮明特色，形成核心競爭力。同時，通過收購兼并、合資合作拓展生存空間。
● 2002年機構投資者的投資方式將由原來的粗放式做莊制開始向集約式的組合投資制發(fā)展；重視績優(yōu)股、高紅利、高分配股和藍籌股，將會成為機構投資者的主要投資理念；防范風險，波段操作，買跌殺漲，微利變現將會成為機構投資者的主要操作策略。
第一篇 宏觀經濟與政策
作為國民經濟的一個重要組成部分和晴雨表，證券市場與宏觀經濟歷來有著深刻的內在聯系。我們可以看到，對證券市場影響最深刻、最明顯或引起市場急劇波動的因素往往是宏觀經濟和宏觀政策。上市公司的業(yè)績或市場預期可能在一年內發(fā)生很大的變化，但是，作為驅動股票市場價格的一個重要因素，上市公司的整體投資價值則在一個較長的時期一般都比較穩(wěn)定，很難在短期內或一年內發(fā)生很大的變化。而宏觀經濟特別是宏觀政策則可能在較短的時間或一年內發(fā)生較大的變化，并引起證券市場的急劇波動。事實上，如果不考慮技術革命的影響，不管是單個的上市公司還是全體上市公司，其業(yè)績及其投資價值變動往往是由宏觀經濟和宏觀政策變化而導致的。從這個意義上講，多數國家的證券市場都是由宏觀經濟特別是宏觀政策主導的市場。
一、2001年宏觀經濟形勢概述及2002年展望
1、世界經濟形勢
根據國際貨幣基金組織（ＩＭＦ）2001年10月份發(fā)布的數字認為，世界經濟增長速度將由2000年的4.7%降到2001年的2.6%。根據ＩＭＦ的定義，如果世界經濟增長速度低于2.5%的話，那么世界經濟已經進入了所謂增長性衰退。如果世界經濟增長速度不能高于2.5%，那么許多國家將受到極為不利的影響，進出口額將下降。
由于美國、歐洲、日本在世界的ＧＤＰ中占有相當大的份額，因此對世界經濟增長速度的影響也是起關鍵作用的。去年，美、歐、日的經濟形勢都不好，造成了世界經濟形勢的緊張。
到目前為止，世界各主要國家和國際經濟組織關于2001年三季度的統(tǒng)計數字還未發(fā)布。但是根據目前所掌握的材料，我們已經可以比較有把握地說，2001年的世界經濟將是近10年來增長速度最慢的一年。在2002年下半年，世界經濟形勢可能會有所好轉，但恢復到1995－2000年這一時期的增長水平則是不大可能的。
自2000年四季度以來，美國經濟增長速度急劇下降，“9.11”事件發(fā)生之前，美國經濟就已徘徊在衰退的邊緣。“9.11”事件對美國經濟造成了極為嚴重的消極影響，去年三四季度美國經濟將出現負增長。這就意味著，2001年美國經濟將出現衰退。更令人擔憂的是，2002年世界經濟可能仍無法扭轉目前的頹勢。以“9.11”事件為標志，世界經濟可能已告別20世紀90年代以來的高速增長，而進入一個增長速度顯著放慢的所謂增長衰退期（Growth Recession）。換言之，在一段時期內，世界經濟的增長速度可能將只能維持2.5%左右。
在過去的十年中，為了擺脫泡沫經濟破滅后的不景氣，日本政府大力推行積極的財政政策和寬松的貨幣政策以刺激經濟。1999年4月以后，日本經濟出現了緩慢回升，但從2000年８月開始重新出現滑坡。特別是從2001年年初起，受美國經濟減速和石油價格上升的影響，日本的出口和設備投資減退，個人消費低迷，物價持續(xù)下跌。2001年３月８日日本大藏相宮澤喜一公開宣稱，日本財政目前正面臨崩潰的邊緣。后來修正過的數字顯示，日本在2001年一季度取得了微小的正增長率。但是，日本經濟在第二季度收縮了3.2%，從而宣告日本經濟在十年中第四次進入了衰退。日本政府對于本國經濟問題的處理可以說是一籌莫展，日本經濟在近期內出現好轉的希望幾乎為零。
與此同時，歐盟（歐元區(qū)）的經濟增長速度自2000年年中開始下降。ＩＭＦ和ＵＮＣＴＡＤ預測，歐元區(qū)2001年的經濟增長速度為1.8%。ＪＰ摩根預測，從2001年一季度到2002年二季度的６個季度中，歐盟的ＧＤＰ年均增長速度將為1.1%（2001年為1.5%）。這些預測都明顯低于2000年歐盟的經濟增長率。歐盟經濟增速下降可歸結于以下諸原因：貿易條件惡化（石油價格、食品價格提高和其它輸入的通貨膨脹），過去幾年高技術領域投資過度和世界貿易速度的下降。貿易條件的惡化使實際收入下降，從而導致消費需求的疲軟。高技術領域（特別是電訊領域）的過度投資，而由于利潤的減少和股市的下跌同時對投資需求和消費需求造成不利影響。此外
，盡管歐盟區(qū)內貿易的比重很高，全球性貿易增長速度的下降對歐盟經濟增長仍然有重要影響。
東亞地區(qū)經濟普遍放緩，不少國家和地區(qū)已經陷入了衰退。例如，新加坡由于美國ＩＴ產品市場的不景氣而陷入衰退。我國臺灣省也由于類似原因而陷入了５０年代以來的第一次衰退。馬來西亞、泰國和韓國等國家已經或正在進入衰退。拉丁美洲國家的經濟狀況也十分令人擔憂。阿根廷隨時可能發(fā)生金融危機，巴西等國的經濟也遇到嚴重困難。2001年，除中國和印度外，幾乎所有國家都同時陷入嚴重困難。
2002年，由于全球經濟增長速度放緩，及“9.11”事件所造成的種種不安全性和由此所導致的資本流動“交易成本”的提高，國際資本的流動速度必將有所下降。根據國際金融研究所的預測，2001年流入發(fā)展中國家和轉型經濟國家的凈私人資本流動額將由2000年的1670億美元減少到2001年的1060億美元，其中凈直接投資額將由2000年的1300億美元減少到2001年的1240億美元。與此同時，世界貿易的增長速度也將會有所下降。根據ＷＴＯ10月份的預測，2001年世界貿易增長速度將從2000年的10%降到2001年的2%。
總之，2001年是1990年以來世界經濟形勢最為嚴峻的一年，2002年下半年世界經濟形勢可能會有所好轉。但是，考慮到世界經濟中的諸多不確定因素，我們必須作好充分思想準備，以迎接2002年世界經濟出現所謂增長性衰退的挑戰(zhàn)。2001年世界經濟增長速度的明顯下降必將對我國出口造成比較嚴重的影響。不過，由于我國出口產品屬中、低檔，因而，與經濟發(fā)展水平高、產品結構單一的鄰國（地區(qū)）相比，世界經濟增長速度下降對中國出口增長速度的影響可能要小一些。另外，由于我國目前是世界經濟的唯一亮點，再加上我國加入世貿組織，外商直接投資（ＦＤＩ）對我國的流入很可能會有較明顯增加。因而，對2002年我國外部環(huán)境的估價不必過于悲觀。2002年，盡管我國的貿易順差可能會有較大下降，甚至有可能出現逆差，但經濟的健康發(fā)展并不會受到嚴重影響。只要我們善于趨利避害，增速下降的世界經濟仍可能會給我國提供增長與發(fā)展的新機會。2002年的世界經濟將對我國的經濟增長和中國政府的宏觀經濟管理能力提出新的挑戰(zhàn)。
2、GDP與工業(yè)增長率
經過初步測算，2001年前三季度國內生產總值為62124億元，按可比價格計算，同比增長8.2%，比去年同期加快了0.8個百分點。分產業(yè)看，第二、三產業(yè)的增長加快是當前經濟趨升的主要推動力量。其中第二產業(yè)增長9.8%，加快1.1個百分點；工業(yè)增長10%，加快1個百分點。第三產業(yè)增長8.1%，加快1.2個百分點，主要是商業(yè)和房地產增長較快的帶動。第一產業(yè)由于糧食的較大幅度減產，增速有所回落，同比增長2.2%，比上年同期減慢1.1個百分點。
2001年前三季度全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)完成增加值17061億元，同比增長11.6%。從動態(tài)變動情況看，逐季有所加快，1-3季度分別增長10.7%、11.7%和12.5%。從所有制結構看，集體工業(yè)增長相對緩慢（為7.8%），其他各類工業(yè)均保持較快增速。其中國有及國有控股企業(yè)增長10.5%，股份制企業(yè)增長14.7%，外商及港澳臺企業(yè)增長14.7%。
2001年三季度，工業(yè)增加值同比增長8.6%，增幅比二季度降低2個百分點，其中9月份同比增長9.5%，增速比7、8月份有所回升。雖然工業(yè)增加值增長率目前的走勢仍不容樂觀，但造成其下滑的主要因素正在發(fā)生積極的變化，出口總額的增速已由快速下降轉為逐漸趨穩(wěn)，貨幣供應量M0的增速已有回升的跡象，因此工業(yè)增加值增長率在近期內有轉穩(wěn)的可能性。
分經濟類型看，國有及國有控股工業(yè)增速降幅最小，三季度增加值同比增長8.3%，增幅比二季度下降1.2個百分點；三資企業(yè)降幅最大，同比增長9.6%，增幅下降2.9個百分點；集體工業(yè)增速最低，同比僅增長5.1%，這種狀況已持續(xù)較長時間。由于集體經濟是我國經濟中運行效率較高的部分，因此其增速最低將有損資源使用效率的提高，已成為當前經濟中必須解決的突出問題。
3、投資與消費
2001年1-3季度，全社會固定資產投資同比增長15.8%，增幅比上半年提高0.7個百分點，其中不包括集體和個體的固定資產投資增長18.2%，增幅比上半年提高0.3個百分點，集體和個體的固定資產投資增長9.1%，增幅比上半年提高1.6個百分點。從走勢看，雖然其增速仍呈上升勢頭，但主要帶動力量第三產業(yè)投資的增速已出現回落，1-3季度同比增長22%，增幅比上半年降低2.3個百分點，第二產業(yè)投資增速也有可能受工業(yè)產出增速下降的帶動而轉降，因此投資增速已面臨轉降的危險。投資增速的不斷上升對于緩解去年經濟的下降趨勢起了很重要的作用，若其增速轉降，那么就會使我國經濟的走勢進一步惡化，因此必須予以高度警惕。
2001年三季度，社會消費品零售總額同比增長9.7%，增幅比二季度微降0.6個百分點，仍呈在10%左右小幅波動的運行態(tài)勢，扣除價格因素后實際增長10.6%。從其影響因素看，1-3季度的城鎮(zhèn)居民可支配收入同比增長8.4%，比2000年高0.9個百分點，農村居民現金收入的增速也明顯地高于上年同期的水平，但居民的消費傾向明顯回落，2001年1-8月份的城鎮(zhèn)居民消費支出僅比2000年同期增長5.3%，要比2000年的增速低3個百分點，因此社會消費品零售總額的增速仍有回落的可能。2000年滬、深兩市的漲幅超過了50%，而2001年7月份以來上證綜指已累計下跌了40%，股市下跌引起的財富效應是居民消費傾向下降重要原因之一。
4、外貿進出口
2001年三季度，出口總額增長3.9%，雖然增幅仍比二季度低0.5個百分點，但降勢已明顯趨緩，特別是從最近幾個月的數據看，增速已明顯趨穩(wěn)，消除季節(jié)性因素后的出口總額則已由降轉升。出口總額增速大幅下降是造成去年我國經濟回落的重要原因，其增速趨穩(wěn)將有助于我國經濟擺脫下滑走勢。三季度的進口總額同比增長6.5%，增幅比二季度低4.8個百分點，但最近幾個月的增速已趨于穩(wěn)定。
2001年三季度的凈出口為54.6億美元，比二季度增加14.5億美元。1-3季度累計凈出口135.9億美元，比2000年同期減少54.9億美元，下降28.7%。
2001年1-10月份，我國外貿進出口總值為4178.3億美元，比2000年同期增長7.9%。其中出口2175.8億美元，增長6.1%；進口2002.5億美元，增長10%；累計實現貿易順差173.3億美元。去年10月份當月，外貿進出口總值為416.9億美元，同比下降0.1%。其中出口227.9億美元，增長0.1%；進口189億美元，下降0.2%；當月實現貿易順差38.9億美元。前10個月一般貿易進出口均有較大回落：進出口1857.3億美元，增長11.3%，比上月末回落了2.1個百分點。加工貿易出口保持平穩(wěn)增長，進口增速有所回升。加工貿易進出口1969.1億美元，增長4.2%。其中出口1203.9億美元，增長6.
6%；進口765.2億美元，增長0.5%，比上月末微升0.1個百分點。前10個月，機電產品出口962.4億美元，增長12.2%，高出全國出口總體增速6.1個百分點，占我國出口總值的44.2%；10月份當月出口107.8億美元，比上月增加1.7億美元，已連續(xù)3個月實現出口總值百億美元以上。
5、國際收支
2001年10月30日，中國國家外匯管理局首次公布了半年度中國國際收支平衡表。此表顯示，2001年上半年中國國際收支經常項目、資本和金融項目呈現雙順差，國際收支總體狀況保持良好局面。
2001年上半年，中國國際收支經常項目順差50.99億美元。其中，貨物出口1245.18億美元，貨物進口1110.75億美元，順差134.43億美元；服務項目收入155.53億美元，支出187.64億美元，逆差32.11億美元；收益項目收入49.38億美元，支出135.47億美元，逆差86.09億美元；經常轉移收入37.49億美元，支出2.74億美元，順差34.75億美元。資本和金融項目順差189.75億美元。其中，資本項目逆差0.21億美元，金融項目順差189.96億美元。
在經常項目、資本和金融項目雙順差的推動下，中國國際儲備資產保持增長，人民幣匯率繼續(xù)保持穩(wěn)定。2001年12月末國家外匯儲備達到2122億美元，比2000年末增長28.1%，我國對外清償能力進一步增強。
6、就業(yè)和社會保障
2001年，確保國有企業(yè)下崗職工基本生活費和企業(yè)離退休人員養(yǎng)老金按時足額發(fā)放工作繼續(xù)得到鞏固，完善城鎮(zhèn)社會保障體系試點工作順利開展，醫(yī)療保險制度改革繼續(xù)穩(wěn)步推進，全國國有企業(yè)下崗職工人數總量基本趨穩(wěn)并略有下降，職工工資繼續(xù)保持較快增長。但勞動保障工作仍然面臨著比較嚴峻的形勢，城鎮(zhèn)單位從業(yè)人數繼續(xù)下降，城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數和登記失業(yè)率有所上升，失業(yè)人員、下崗職工再就業(yè)難度加大，就業(yè)形勢比較嚴峻。
據統(tǒng)計，2001年上半年，全國國有企業(yè)下崗職工總量為769萬人，其中去年底結轉657萬人，今年上半年新增加112萬人。在進入再就業(yè)服務中心的下崗職工中，99.3%簽訂了基本生活保障和再就業(yè)協(xié)議，99.9%領到了基本生活費，99.6%代繳了社會保險費，除進入再就業(yè)服務中心比例外，其他比例都比去年同期有不同程度的提高。企業(yè)離退休人員養(yǎng)老金得到確保，社會化發(fā)放率進一步提高。
2001年6月末，全國參加基本養(yǎng)老保險社會統(tǒng)籌的職工人數為10547萬人，離退休人員為3241萬人，分別比上年末增加99萬人和71萬人。其中，企業(yè)參保職工為9098萬人，比上年底減少26萬人，參保離退休人員為3068萬人，比上年底增加57萬人。全國實行養(yǎng)老金社會化發(fā)放人數為2980萬人，社會化發(fā)放率達到96.4%，比上年末提高4.4個百分點。失業(yè)保險參保人數略有減少，領取人數繼續(xù)增加，基金收支大幅增長。
據國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，2001年6月底，全國城鎮(zhèn)單位從業(yè)人員11404萬人，比上年同期減少494萬人，比上年末減少209萬人。其中，國有單位從業(yè)人員7981萬人，同比減少482萬人；集體單位從業(yè)人員1442萬人，同比減少203萬人；其他單位從業(yè)人員1981萬人，同比增加191萬人。6月底，全國城鎮(zhèn)單位在崗職工11030萬人，比上年同期減少506萬人，比上年末減少229萬人。其中，國有單位在崗職工7748萬人，同比減少478萬人；集體單位在崗職工1388萬人，同比減少195萬人；其他單位在崗職工1894萬人，同比增加167萬人。去年二季度末，全國城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數為618.7萬人，登記失業(yè)率為3.3%。這就說明，城鎮(zhèn)單位從業(yè)人員繼續(xù)下降，登記失業(yè)率有所上升，就業(yè)形勢比較嚴峻
二、宏觀經濟政策回顧與展望
財政政策是結構調整政策，貨幣政策是總量調控政策，在目前我國經濟的緊縮狀況下，結構問題是根本性問題，因此，在實際政策實施中，我們仍要以財政政策為主，貨幣政策為輔。因此，可以考慮采用的具體調節(jié)手段包括：適當減息；實行減稅政策，刺激企業(yè)投資和居民消費積極性；通過扶持股市來拉動內需增長；繼續(xù)提高中低收入階層收入；加快發(fā)展消費信貸等。
1、財政政策
我國自1998年以來，已經連續(xù)實行了四年以發(fā)行國債為主要內容的積極的財政政策，勿庸置疑，積極的財政政策已經對國民經濟的發(fā)展產生了相當大的影響，根據財政部的測算，國債每年拉動經濟增長率分別達2－3個百分點。財政政策的實施主要靠兩個方面，一是增加支出，二是減少收入。具體手段主要有國家預算、稅收、國債、轉移支付、財政管理體制等。積極財政政策的種類有三種：一是既增加支出又減收的。二是主要以各種手段增加支出的同時輔以適當減收。三是主要以減收為主，支出略有增加。我國根據總的經濟形勢和我國財政的具體情況，采取了以國債為手段籌集資金以增加支出、適當調整稅收結構為主的第二類。
利用國債資金進行重點建設，不僅有力地拉動了經濟增長，抑制了通貨緊縮趨勢，而且加快了經濟結構調整，增強了經濟發(fā)展的后勁。在擴大內需的宏觀政策作用下，2000年年中，中國經濟開始出現轉機，當年GDP增長率恢復到8%，扭轉了經濟增長持續(xù)下滑的趨勢。2001年以來，由于世界經濟及國際貿易增長迅速減緩，我國外貿進出口增長速度比2000年有較大幅度下降。在外需增長受到嚴重制約的情況下，繼續(xù)實施擴大內需的方針將對拉動全年經濟增長起到關鍵作用，在相當程度上彌補外需的不足。
2001年，國債投資規(guī)模1500億元，前三季度全社會固定資產投資同比增長15.8%，高于上年同期4.4個百分點。消費前三季度同比增長10.1％，與上年基本持平，這是在去年較高基數的基礎上來之不易的較快增長。雖然受世界經濟增長顯著放慢的不利影響，但前三季度我國GDP增長仍達到了7.6％的較高水平，內需對經濟拉動作用功不可沒。
除了增發(fā)國債，自1999年下半年開始，國家在積極財政政策中又增加了提高居民收入、特別是提高城鎮(zhèn)中低階層收入的內容。1999年下半年以來三次大幅度提高公務員和國有事業(yè)單位職工的工資水平，并提高了低收入階層社會“三條保障線”支出水平。今年廣東、深圳、山東、天津等一大批地區(qū)配合中央積極的財政政策，再次提高了城鎮(zhèn)居民最低生活保障。調整收入的政策直接促進了居民消費需求的增長，2000年社會消費品零售額在經歷1998、1999年兩年6.8％的低速增長之后出現了9.7％（扣除物價因素實際增長11.3％）的較快增長；2001年1－10月我國消費品零售額增長10.1％，預計全年增長仍會保持在10％，這是1998年以來消費需求增長最快的一年。消費需求從低迷轉向回升是目前經濟增長最穩(wěn)定的促進因素，而消費呈現穩(wěn)步攀升的走勢正是積極財政政策作用的結果。
2、貨幣政策
受1997年亞洲金融危機的影響，1998年初我國出口增長開始猛烈下滑。 而這時國內市場也發(fā)生了重大轉折，總需求不足突出表現出來。金融方面，防范和化解金融風險的任務成為頭等大事，商業(yè)銀行風險意識空前增強，貸款更加謹慎。于是
貨幣政策面臨十分嚴峻的復雜局面，即一方面應對亞洲金融危機，需要擴大內需， 增加貨幣供應，在直接融資并不發(fā)達的情況下，需要增加貸款；但另一方面， 由于要求降低多年積累的不良貸款比例， 商業(yè)銀行對信貸工作提出了貸款質量終身負責制和新增貸款不良比率為零的指標要求，1998 年上半年各方面對銀行是否存在“惜貸”問題議論頗多。這種情況下，如何把握好防范金融風險與支持經濟增長的關系，是當時貨幣政策操作的焦點問題。我們當時提出的原則是， 在堅持防范金融風險和提高貸款質量的前提下，適當擴大貨幣供應量，支持經濟增長。為此，1998、1999兩年，中國人民銀行在積極推進一系列貨幣政策機制及工具改革的基礎上， 出臺了一系列的貨幣政策措施，主要有：
第一，取消貸款規(guī)模的限額控制，給商業(yè)銀行充分的貸款自主權。當時的提法是取消貸款規(guī)模限額控制，實行資產負債比例管理和風險管理。 其實這兩句話放在一起作為替代關系講，并不一定合適，因為后者并不是貨幣政策工具。所以這樣講， 是擔心放棄直接控制后宏觀控制不住。
第二，靈活運用利率手段，在1996、1997年3次降息的基礎上，1998、 1999年又4次降息，這是中央銀行為適當擴大貨幣供應量而主動采取的貨幣政策措施。7次累計，一年期存款利率從10.98％下調到現在的2.5％，其幅度之大，實屬罕見。目前受周邊國家降息的影響，我國的銀行存款利率仍有下調的空間，不過幅度不大，估計在0.5％左右。
第三，兩次下調存款準備金率，同時改革存款準備金制度。1998年3 月下調存款準備金率5個百分點，1999年又下調2個百分點。目前金融機構各項存款11.5萬億元，下調7個百分點法定存款準備金率。存款準備金制度改革的內容主要包括：合并法定存款準備金帳戶與備付金帳戶， 實行統(tǒng)一法人繳存存款準備金，每日營業(yè)終了準備金存款不得低于法定比率等。
第四，在積極推進貨幣市場發(fā)展的基礎上，努力擴大公開市場操作。本幣公開市場業(yè)務1996年開始操作，只做了幾筆后就停了。1998年 5月根據貨幣政策實際需要，將其恢復。1998年做了36次，投入基礎貨幣701億元。1999年做了52次， 投放基礎貨幣1920億元。1999年公開市場操作所投放的基礎貨幣占當年基礎貨幣增加額的52％，兩年時間順利實現了貨幣政策工具由貸款規(guī)模管理向以公開市場操作為主的間接調控過渡。
第五，及時調整信貸政策，優(yōu)化信貸結構。把信貸政策作為貨幣政策的重要工具，是中國的特色。由于在計劃經濟向市場經濟轉軌過程中經濟關系發(fā)生快速變化， 現存的規(guī)章制度不可避免地帶有過去時代的烙印。過時的信貸政策規(guī)定， 防礙商業(yè)銀行信貸創(chuàng)新，降低商業(yè)銀行競爭力，不利于提高金融效率， 及時進行調整是必然的。這幾年人行不斷出臺信貸指導意見和有關管理辦法。1998年發(fā)布了《關于改進金融服務，促進國民經濟發(fā)展的指導意見》、 《關于進一步改進中小企業(yè)金融服務的意見》、《關于做好當前農村信貸工作的指導意見》、《關于支持境外帶料加工裝配業(yè)務的信貸指導意見》等。
第六，調整再貸款政策。兩年多來，對國有商業(yè)銀行的再貸款要求基本都給予滿足；同時，增加了對中小金融機構的再貸款，以支持其發(fā)展業(yè)務。
第七，加強對商業(yè)銀行的“窗口指導”。從1998年3月份開始， 人行堅持每個月與各家商業(yè)銀行一起召開經濟金融形勢分析會。會上，中央銀行通報全國金融情況 ，同時根據形勢發(fā)展預測貨幣政策趨勢；各綜合經濟部門介紹各部門的經濟運行情況，各商業(yè)銀行介紹各行的情況，同時向中央銀行提出貨幣信貸政策要求。 這種會議形式已經堅持了兩年多，發(fā)揮了溝通信息，統(tǒng)一認識的作用，對研究、擬定貨幣政策，貫徹貨幣政策意圖，起到較好作用。
第八，充分發(fā)揮貨幣政策保金融穩(wěn)定的作用。 基本內容是對準備關閉的地方金融機構，在地方政府承諾還款的前提下，中央銀行通過地方商業(yè)銀行向地方政府提供專項借款。由于強調居民個人的合法存款和外債要保證支付， 因此有效保證了社會穩(wěn)定。
可見，近幾年來，人行幾乎把所有的貨幣政策工具都用上了。但一直沒用“積極的貨幣政策”提法，主要是考慮到防范和化解金融風險的任務十分艱巨； 同時積極的財政政策本身也包含了對貨幣政策的充分運用，例如財政部向商業(yè)銀行發(fā)行國債，本身就是商業(yè)銀行資產擴張的行為。貨幣政策實際操作十分努力， 但不提實行積極的或擴張性的貨幣政策，這樣比較主動。
2001年以來，全部金融機構各項貸款余額增幅出現下降趨勢，不利于投資的增長。這種情況今年有望得到改善，央行有關負責人表示將進一步貫徹擴大內需的方針，保持貨幣信貸總量適度增長。從目前的情況來看，預計今年的貨幣政策將會在三個方面有所變化：一是努力疏通貨幣政策傳導機制，引導商業(yè)銀行適當增加流動資金貸款，滿足企業(yè)合理的資金需求，尤其是促進商業(yè)銀行完善信貸管理權限，調動信貸工作人員營銷貸款的積極性。二是將進一步加大對企業(yè)技術改造、小企業(yè)及農戶的金融支持力度。為此，央行日前頒布了《農村信用合作社農戶小額信用貸款管理指導意見》，要求全面推廣農戶小額信用貸款業(yè)務。三是根據我們對國內外利率、匯率和物價等因素的跟蹤和分析，我們認為，由于當前經濟增長幅度回落、通貨緊縮風險加大、國際經濟環(huán)境持續(xù)惡化，而美國、英國、歐元區(qū)等主要國家和經濟區(qū)連續(xù)降息，這使人民幣降息的可能性開始增大，如果這種狀況持續(xù)下去，今年央行采取降息措施應該是可以預期的。這些措施將有利于貸款增長，為擴大投資創(chuàng)造條件。
3、2002年宏觀經濟政策展望
經濟理論界已經形成這樣一個共識：由于世界經濟不景氣，特別是美國、日本、歐洲“三大經濟體”的經濟同時進入低潮，今年我國宏觀經濟將面臨更加嚴峻的外部環(huán)境。同時，國內方面制約經濟發(fā)展的諸多中長期因素也無法在短期內根本消除，因此，今年我國經濟增長要繼續(xù)保持7%左右的速度，將會遇到一定的困難。 在這樣的情況下，政府采取怎樣的宏觀經濟調控政策就至關重要。今年影響我國經濟走勢的最大變量是政策變量。毫無疑問，今年我國要繼續(xù)堅持幾年來已被證明是十分正確、有效的擴大內需的方針，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。
三、宏觀經濟形勢與政策對證券市場的影響
1、經濟形勢對證券市場的影響
國外經濟形勢主要結論：1、2001年在全球三大主要板塊中，美、日經濟增速放緩，歐洲也會受影響，全球經濟放緩已成定局。2、美國經濟乃至世界經濟增長放緩，對中國的影響將有半年左右的滯后期。因此，對中國的影響將在今年下半年顯現。3、美、日經濟結構和質量與中國不同，因此出現的問題也將是不同層面和不同質量的。
由于國內經濟已經持
續(xù)幾年處于下降趨勢，2002年國內投資與消費大幅度提高的可能性較小。從出口看，2002年可能是世界經濟從二戰(zhàn)結束以來最困難的時期，中國對外出口的形勢將更加嚴峻。宏觀經濟低迷，必然要限制居民與企業(yè)的收入增長與投資欲望。因此，2002年的宏觀經濟對股市的刺激不會太大。但估計2002年的經濟增長速度依然在7%左右。加上2002年中國第三代領導人要開始光榮隱退，這是中國近10多年政治生活中的一件大事，要實現政治上的平穩(wěn)交接，經濟上也需要盡可能保持穩(wěn)定。在政治經濟轉型時期及消化加入WTO的短期影響的背景下，新的政府領導班子可能會以防范風險、以穩(wěn)為主的、保守型經濟政策。因此，可以預見，2002年宏觀經濟對股市也不會產生太大的消極影響。
2、政策面對證券市場的影響
2002年起我國稅收政策還將作更大調整。而且部分上市公司先征后返政策也將在2001年底停止，這將會對我國上市公司基本財務狀況有一定影響。據統(tǒng)計，在我國滬深兩市的1133家A股上市公司中，有773家享受所得稅優(yōu)惠政策，占公司總數的68.2%。這其中包括享受高新技術企業(yè)優(yōu)惠政策、開發(fā)區(qū)所得稅減免政策和外商投資企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策的公司。而享受“先征后返”優(yōu)惠政策的公司占上述享受所得稅優(yōu)惠政策公司總數的31.4%，占上市公司總數的20%。但是從這樣的結構來看，受到財政部通知影響的上市公司約占上市公司總數的20%，但另外500多家享受其他所得稅優(yōu)惠的上市公司，則不受此通知限制。因此，今年我國上市公司中仍會有一半以上可以繼續(xù)享受稅收優(yōu)惠。而受到財政部通知影響的約20%的公司，雖然不再享受僅針對上市公司的稅收優(yōu)惠，但仍然可以通過其他渠道爭取優(yōu)惠政策。因此，新的稅收政策將會對我國上市公司基本財務狀況有一定影響，但不是投資者想象的那么大，因為其他的優(yōu)惠政策仍然存在。
針對中國經濟去年前三季度的運行狀況，有專家指出，我國經濟并未完全擺脫通貨緊縮的影響，應進一步采取積極措施迅速扭轉這種局面，因此不排除國家貨幣政策和財政政策將會有適度的松動。如采取降息、減稅、增發(fā)國債等措施。
就證券市場而言，我們認為，目前的經濟形勢對上市公司的業(yè)績將產生一定的影響，2001年第三季度中國工業(yè)增長速度有所回落，產品出口增速減緩等都會對市場造成一定的壓力。值得關注是2001年前三個季度物價走勢低而平穩(wěn)，特別是1—9月份生產資料價格呈逐月走低的態(tài)勢。去年以來生產資料價格環(huán)比一直是負增長，5月份后的幾個月，生產資料價格又出現了同比下降的局面，且降幅逐月擴大，9月份居民消費價格指數同比也出現0.1%的負增長，這與投資高速增長的態(tài)勢很不協(xié)調。
近幾年來，我國一直堅持實行積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，收效頗佳，保證了中國經濟較快的增長水平，同時也為證券市場發(fā)展提供了巨大的支持。今后內需主導經濟發(fā)展的格局，進一步表明政府實行積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策在相當一段時期內不會發(fā)生改變，而且還將會在一定程度上進一步得到加強，這對中國證券市場的發(fā)展將是有利的。
改善預期、建立信心是目前宏觀調控的重要內容。對證券市場而言，保持投資者的信心也是十分重要的。消費者是否有信心，投資者是否有信心，企業(yè)是否有信心，將在一定程度上決定著中國經濟的成敗，決定著證券市場的發(fā)展。
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