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中國證券市場面臨三大挑戰(zhàn)
第一、要促使我國證券市場從以前的為國有企業(yè)脫困服務(wù)轉(zhuǎn)向優(yōu)化配置社會(huì)資源。證券市場實(shí)際上是一個(gè)配置資源的地方。從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度講，應(yīng)該說，無論是一級(jí)市場還是二級(jí)市場，股票買賣是一種特殊商品的交易，什么樣的東西能夠賣給投資者，以怎樣的價(jià)格成交，應(yīng)該由投資者自己去選擇，這些是交易所、中介機(jī)構(gòu)、上市公司與投資者之間的事情，監(jiān)管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)規(guī)則的制訂。而我國情況比較特殊，在從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中，國有企業(yè)要賣一部分給投資者，主要是為了解決國有企業(yè)資本金不足的問題，改善國有企業(yè)資本負(fù)債率過高的財(cái)務(wù)狀況。計(jì)劃經(jīng)濟(jì)條件下國有企業(yè)是國家的，它的盈虧、企業(yè)職工的工資及生老病死都是由國家負(fù)責(zé)，到了80年代后期、90年代初期，國家財(cái)政出現(xiàn)困難，它拿不出更多的本錢來支持龐大的國有企業(yè)部門，就通過股份制把一部分國有企業(yè)賣給老百姓。因此，在這個(gè)基礎(chǔ)上發(fā)展起來的我國證券市場，從最初的功能定位就是為國有企業(yè)脫困服務(wù)的，但是現(xiàn)在不行了，對(duì)垃圾股的融資、再融資，投資者開始用腳投票。第二、要完善我國證券市場的是價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。證券市場在完備的市場經(jīng)濟(jì)條件下，它所具備的第二個(gè)最大的功能是價(jià)格發(fā)現(xiàn)，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能使資源向優(yōu)質(zhì)企業(yè)集中，如果公司非常優(yōu)秀，那么股價(jià)就會(huì)比較高，在融資和再融資的過程中可以以比較高的價(jià)格得到投資者的認(rèn)購。但是在我國，目前績優(yōu)股和績差股根本沒有什么差別。前10年在資金推動(dòng)型的行情下，我國股票二級(jí)市場價(jià)格基本上與內(nèi)在價(jià)值關(guān)聯(lián)不大，而是與流通盤子的大小相關(guān)，實(shí)際上在延續(xù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門“優(yōu)不勝，劣不汰”的弊端。
加入WTO后，我國的證券市場要逐漸有一個(gè)價(jià)值再挖掘的過程。所以從2002年開始到現(xiàn)在，我國證券市場的好轉(zhuǎn)是符合價(jià)值規(guī)律的，也就是說，現(xiàn)在的市場走勢從總體上看是良性的。其中包括那些真正具有成長性的行業(yè)，像能源、電力、鋼鐵、汽車、金融、證券業(yè)等，這些行業(yè)正好是本輪周期我國國民經(jīng)濟(jì)快速增長的部門。所以證券市場價(jià)格總水平的這次上漲實(shí)際上就是價(jià)值再發(fā)現(xiàn)的一個(gè)過程。
第三、要從以前的公司本位論轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|本位論。買股票可能只是一個(gè)簡單的交易，但從經(jīng)濟(jì)學(xué)的投資行為角度講，你是在進(jìn)行一項(xiàng)重要的投資活動(dòng)。任何一項(xiàng)投資都需要獲得回報(bào)，比如買國債，3年期的年利率是2.5%左右；存銀行一年有1.98%的利息所得。但很多投資者買了股票后，根本不去考察這家上市公司的情況會(huì)是什么樣；市場設(shè)立后，就是為上市公司圈錢再融資服務(wù)的。甚至有些上市公司是亞意圈錢，很多上市公司離開配股、增發(fā)、債券就生存不下去了。這種情況現(xiàn)在正在開始發(fā)生轉(zhuǎn)變，現(xiàn)在我們要求證券市場要為社會(huì)創(chuàng)造財(cái)富，股東要關(guān)注回報(bào)，長期不給股東回報(bào)的上市公司決不是好公司，而且要改變二級(jí)市場負(fù)和游戲的必要前提必須是上市公司的紅利大于二級(jí)市場的交易成本。
以上三人轉(zhuǎn)變決定了目前我國證券市場的基本運(yùn)行格局。
市場化進(jìn)程加快
加入WTO后對(duì)加快我國證券市場的市場化進(jìn)程提出了更高的要求。主要體現(xiàn)在以下5個(gè)環(huán)節(jié)：
第一個(gè)環(huán)節(jié)是一級(jí)發(fā)行市場的逐步市場化。以前是審批制，后來改成核準(zhǔn)制，但實(shí)際上都帶有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的烙印，因?yàn)橐粋�(gè)成熟的市場，哪些公司能夠上市，能夠賣什么價(jià)，實(shí)際上是一個(gè)討價(jià)還價(jià)的過程。在這個(gè)過程中，監(jiān)管部門只是定規(guī)則，誰能夠上市最終應(yīng)由投資者自主選擇。而現(xiàn)在雖然是核準(zhǔn)制，但權(quán)力仍然還是集中在地方政府和監(jiān)管部門手里。下一階段就是要市場化，當(dāng)然這不是短期內(nèi)能實(shí)現(xiàn)的，從中期趨勢講，就是要逐漸實(shí)現(xiàn)一級(jí)發(fā)行的市場化，把那些真正優(yōu)秀的公司選擇到市場上來。
第二個(gè)環(huán)節(jié)是交易機(jī)制的市場化。目前還沒有做空機(jī)制，沒有指數(shù)期貨，也沒有坐市商制度，開放式基金、封閉式基金運(yùn)行起來非常困難，所以媒體、投資者、機(jī)構(gòu)都喜歡牛市，不喜歡熊市，股市一下跌都沒有避險(xiǎn)機(jī)制。
第三個(gè)環(huán)節(jié)就是建立起正常的退出機(jī)制。前10年我國證券市場處于一個(gè)高速擴(kuò)張的時(shí)期，只用了10年時(shí)間，就有1000多家公司上市。而在美國紐約的交易所卻用了123年，在東京證券交易所用了76年，所以中國用了10年時(shí)間擴(kuò)張到1000家上市公司，完全走的是一個(gè)數(shù)量擴(kuò)張型的道路。因?yàn)槿魏我粋�(gè)企業(yè)都有自己的生命周期，有輝煌，也會(huì)有衰落，這是很正常的。這就需要市場把那些已經(jīng)陷入衰退的企業(yè)淘汰出局，但是中國沒有這個(gè)機(jī)制。到今天為止，我們還沒有真正建立起來這個(gè)機(jī)制。所以從中長期看，上市公司的業(yè)績呈下降趨勢，這是必然的結(jié)果。未來是否能夠真正建成一個(gè)比較合理的市場機(jī)制，就看有沒有正常退市的企業(yè)，這也是我們要建立一個(gè)真正市場的目標(biāo)之一。
第四個(gè)環(huán)節(jié)就是要逐漸地統(tǒng)一股權(quán)�，F(xiàn)在股權(quán)是分裂的，未來一個(gè)階段，股權(quán)分割要逐步解決，可能需要很長的一個(gè)時(shí)間來完成這項(xiàng)任務(wù)。但如果長期不做，就會(huì)影響到生產(chǎn)要素的自由流動(dòng)。
第五個(gè)環(huán)節(jié)就是要建立一個(gè)立體化、多元化的交易市場主體。現(xiàn)在只有上海證券交易所和深圳證券交易所兩個(gè)主板市場，這實(shí)際上是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。所以下一階段，應(yīng)該設(shè)立三板市場、場外交易和柜臺(tái)交易市場，把這些市場建立起來。在日本有一個(gè)最大的東京證券交易所，但是在東京證券交易所上市之前，一般要有3年本地上市的經(jīng)歷，而且保持連續(xù)盈利的記錄，這樣的企業(yè)才具有資格到東京證券交易所上市。這樣就避免了“一年贏、二年平、三年虧”的情形，因?yàn)樵诒镜亟灰讜r(shí)，投資者對(duì)本地的上市公司最了解。中國的股市上有一句話：“你如果要投資一家企業(yè)，就看本地的老百姓是不是愿意持有它的股票�！边@是最簡單的，因?yàn)楫?dāng)?shù)氐耐顿Y者對(duì)本地的企業(yè)最了解。
我們也要建立一批場外交易市場�，F(xiàn)在三板市場面臨著比較好的發(fā)展機(jī)遇，但目前也存在問題：市場的容量比較小、交易不活躍、流通性不夠好、不利于大資金的進(jìn)出，這些問題都會(huì)影響到三板市場的發(fā)展。如果逐漸地把交易主體和投資者的范圍擴(kuò)大一些，使這個(gè)市場的容量擴(kuò)大、流通性變好，那么三板市場是有較好發(fā)展前景的。
金融體制改革是重中之重
加入WTO以后，對(duì)我國資本市場的國際化提出了挑戰(zhàn)。金融體制改革是未來一段時(shí)間經(jīng)濟(jì)體制改革的重點(diǎn)和難點(diǎn)。從經(jīng)濟(jì)層面講，金融體制改革是重中之重，也是難度最大的。中期角度看金融體制改革面臨5個(gè)方面的挑戰(zhàn)，具體包括：
第一就是利率市場化的改革，這會(huì)是一個(gè)比較大的挑戰(zhàn)。
第二就是國有銀行的公司制改造。國有銀行要想到海外上市，就要按照國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則來構(gòu)造自己的治理結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在國有銀行公司制改造已經(jīng)提到議事日程。
第三就是要打破行業(yè)壟斷。近年來股份制銀行發(fā)展步伐有所加快，但總體上來說，還是國有銀行占據(jù)絕對(duì)壟斷地位。馬上就要面臨外資銀行的全面介入，因此要盡量給民間資本以國民待遇，允許成立民營銀行。這將是金融改革的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。
第四就是我國金融業(yè)將由現(xiàn)在的分業(yè)經(jīng)營逐步走向混業(yè)經(jīng)營。現(xiàn)在是分業(yè)監(jiān)管，保險(xiǎn)、銀行和證券的資金都有防火墻，未來一段時(shí)間必須逐步打開，這是現(xiàn)代金融發(fā)展的必然趨勢。保險(xiǎn)、信托、信貸資金的有序介入，可以改變市場供求關(guān)系、而且會(huì)改變投資者對(duì)未來市場走勢的預(yù)期，它會(huì)有利于目前正在進(jìn)行的市場結(jié)構(gòu)性調(diào)整。
第五是人民幣資本項(xiàng)目下的自由可兌換。如果人民幣可兌換，將來的B股市場也就沒有存在的必要了。在人民幣可兌換之
前，B股市場不可能消失。B股與A股并軌，不要說技術(shù)上有困難，就是從實(shí)際操作層面，從外匯管制的角度看，目前也不允許。
現(xiàn)在要?jiǎng)?chuàng)造條件為過渡做準(zhǔn)備。B股的市值比較小，A股市值比較大，在并軌過程中，應(yīng)該是B股的價(jià)格向A股價(jià)格靠攏，從長期看B股市場存在升值空間。
中國的證券市場面臨著一些大的挑戰(zhàn)：功能定位的轉(zhuǎn)化、市場化、國際化。但我覺得，在挑戰(zhàn)的過程中不要害怕，最重要的是營造一個(gè)良好的預(yù)期，因?yàn)橹袊暮暧^經(jīng)濟(jì)還在高速增長。中國的資本化率還非常低只有14%，而新興市場的平均水平是50%～75%。如果再用10年時(shí)間使我國資本化比率達(dá)到新興市場的平均水平，中國市場還有巨大的發(fā)展空間。
今年還是結(jié)構(gòu)性調(diào)整的一年，圍繞個(gè)股進(jìn)行價(jià)值發(fā)掘。從市場本身來看，從上市公司的基本面來看，還不具備大牛市的基礎(chǔ)。在結(jié)構(gòu)性調(diào)整的過程中，要讓價(jià)值說話，要一方面抓市場的穩(wěn)定，一方面抓上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善與上市公司質(zhì)量的提高。從長期來看，沒有理由看淡中國的證券市場。
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