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國債市場的投資機(jī)會和價值
自今年7月以來，滬深股市持續(xù)單邊下跌已達(dá)3個多月，跌幅超過20％，在諸多因素不明朗前股市仍難走出明確的上升行情。而債券市場則在走出大半年上升行情后，依然保持強(qiáng)勢。從二級市場來看，9905券走出了一輪波瀾壯闊的填權(quán)行情，696、896、9704、9908等幾個固定收益品種自7月份持有到現(xiàn)在平均上漲了2.14％，010107券上市僅兩個月就創(chuàng)下了上漲8％的記錄。從一級市場來看，新發(fā)國債無論在交易所市場，還是在銀行間市場，其中標(biāo)利率都處于招標(biāo)區(qū)間的下限，記賬式七期國債更是出現(xiàn)了所有承銷機(jī)構(gòu)在最低中標(biāo)利率均分發(fā)行量的火爆場面。
從債券市場與股票市場鮮明的對比可以看出，債券市場作為資本市場重要的組成部分正在發(fā)揮日益重要的作用，債券因其穩(wěn)定收益越來越成為機(jī)構(gòu)投資者的重要投資品種。在股市步入中長期調(diào)整之時，債市醞釀著更大的投資機(jī)會。
從影響債券走勢最重要的利率因素來看，美聯(lián)儲連續(xù)九次降息以刺激本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，目前利率已降到40多年來的最低點(diǎn)。歐元區(qū)、英、日、澳也紛紛降息，頓時在世界范圍內(nèi)掀起一輪降息熱潮。我國今年以來市場利率也呈下降趨勢。財(cái)政部國債招標(biāo)利率持續(xù)走低，10年期與7年期國債利率出現(xiàn)倒掛，二級市場國債收益率整體下降，銀行間回購利率逐步走低，交易所回購利率也呈下降趨勢。國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化以及國內(nèi)市場共同推動的結(jié)果，人們對利率下調(diào)預(yù)期加大，使債市面臨新的發(fā)展機(jī)遇。
從資本市場資金面來看，由于股票發(fā)行方式的改革以及近期股市的持續(xù)走軟，使得屯積在一級市場的7000億資金和大量閑置資金，在逐利本性的驅(qū)動下，更多地涌入債券市場；同時，新近成立的華安創(chuàng)新和南方穩(wěn)健成長等開放式基金已經(jīng)入場，諸多改制基金需要擴(kuò)募，還有新的大型封閉基金要發(fā)行。根據(jù)契約規(guī)定，上述基金都必須持有相當(dāng)數(shù)量國債。所有這一切都將進(jìn)一步加大市場對國債的需求，國債將會出現(xiàn)供不應(yīng)求的現(xiàn)象。大量資金的涌入必將給債券市場的進(jìn)一步走強(qiáng)創(chuàng)造堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
實(shí)際上，由于國債投資收益的穩(wěn)定性和風(fēng)險可控性，越來越多的投資者認(rèn)識到了債券的投資價值。以往國債投資，尤其是交易所國債更多地是作為券商委托資產(chǎn)管理的工具，或是基金管理公司再融資的工具和滿足契約規(guī)定不得已的投資行為。而現(xiàn)在，尤其是股市出現(xiàn)暴跌、系統(tǒng)性風(fēng)險增大、理性投資成為主流的情況下，債券就成為投資者規(guī)避市場風(fēng)險、獲取穩(wěn)定回報(bào)的首選。從今年的投資運(yùn)作來看，獲得較好投資收益的機(jī)構(gòu)無不是把債券市場的投資作為重點(diǎn)。因此，我國的債券市場在未來的一段時間內(nèi)將有可能繼續(xù)走出整體上揚(yáng)行情，尤其是固定利率債券投資價值依然較大。近期財(cái)政部和國家開發(fā)銀行將在銀行間市場發(fā)行超長期的國債、金融債，這標(biāo)志著中國債券市場發(fā)展的新階段已經(jīng)來臨。（中國人壽資金運(yùn)用中心克萊姆博士）
據(jù)了解，根據(jù)國家年初的財(cái)政預(yù)算報(bào)告，今年計(jì)劃發(fā)行國債總規(guī)模為5004.05億元，已發(fā)行了3660億元，完成發(fā)行計(jì)劃逾七成。年內(nèi)還將有1500億元左右的國債將發(fā)行。
記者在采訪中還了解到，管理層有意扶持國債市場另有其動機(jī)———國有股減持。據(jù)悉，今年以來通過按市場價進(jìn)行國有股減持，其效果并不明顯，如能通過債市來進(jìn)行就會一舉兩得，既減持了國有股，又給眾多中小投資者帶來了投資機(jī)會。有專家具體設(shè)計(jì)了通過債市減持國有股的方案：先面向特種國債投資者發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，可轉(zhuǎn)換債券的收益低于國債，但認(rèn)購可轉(zhuǎn)換債券的投資者自動獲得購買國有股權(quán)的資格，然后根據(jù)國有股權(quán)凈資產(chǎn)和二級市場情況，定價出售國有股權(quán)，相當(dāng)于一級市場的申購，售出的股份可在股市二級市場流通。如果此方案被正式采納，那么投資者在國債市場的投資機(jī)會無疑又將增加幾分。(《四川金融投資報(bào)》)
股市自６月份以來綜合指數(shù)下跌了近３０％，而與此同時的債券市場上，國債各品種的價格卻是“芝麻開花節(jié)節(jié)高”，持有者不僅躲過了被套的命運(yùn)，而且除新上市的（０１０１１０）品種以外，國債市場上９只上市交易的品種自６月底以來的平均漲幅為２％。其中８月份上市的２０年期付息計(jì)賬式國債更是在一個多月內(nèi)最高漲幅達(dá)８％以上。
�。保霸拢保比肇�(cái)政部再次發(fā)出發(fā)行新債的通知，規(guī)定將通過全國銀行間債券市場發(fā)行為期２０年的固定利率附息債，票面利率按競爭性招標(biāo)的中標(biāo)利率確定；發(fā)行結(jié)束后，在全國銀行間債券市場同時以現(xiàn)券和回購的方式進(jìn)行流通，并規(guī)定了此次國債將通過中央國債登記結(jié)算有限公司進(jìn)行托管注冊等等。
此次發(fā)行的國債只面向可在銀行間債券市場進(jìn)行交易的金融機(jī)構(gòu)，一般的個人投資者是無法買賣的。那么，個人投資者怎么才能介入國債市場？現(xiàn)在的國債市場有沒有投資價值呢？
從第一級投資品種看，債市的投資品種主要有以下三類：
第一類是國債：從國債現(xiàn)有品種看，主要有通過銀行系統(tǒng)發(fā)行并交易的憑證式國債，在交易所發(fā)行并流通的計(jì)賬式國債和在銀行間債券市場發(fā)行流通的計(jì)賬式國債。但一般投資人只可以對前兩種國債進(jìn)行投資，其交易市場主要集中在銀行的國債柜臺和證券交易所。而對于后者在買賣時需像買賣股票那樣，先開立證券賬戶或通過開立國債專戶的方式，經(jīng)證券公司營業(yè)部代理在交易所進(jìn)行國債交易；
第二類是國債回購：回購市場是一個短期資金拆借的市場，從其自身看，主要是隨著市場利率的波動而波動，但對其影響最大的還是周邊的金融子市場，如股票市場。原則上所有的投資人都可以進(jìn)行國債回購交易，但必須先在登記公司進(jìn)行登記，并且拆入資金的投資人需在交易所進(jìn)行上市國債品種的抵押；
第三類是上市或非上市交易的金融債券和企業(yè)債券：由于非國債類的上市債券成交量很小，所以對于此類債券，主要以持有到期來獲取穩(wěn)定收益為主，一般在二級市場很少進(jìn)行買賣。
在交易所內(nèi)，有１０只上市的國債品種和６種不同期限的回購品種。１０只國債從期限看，均是中長期債券。其中存續(xù)期最長的是今年７月發(fā)行的年利率為４．２６％的２０年期債券（代碼０１０１０７），存續(xù)期最短的是（０００８９６），２００３年到期；在計(jì)息方式上，上市的１０只國債品種均為付息式債券，其中（０１０１０７）是半年付息一次，其余各品種均為一年付息一次。國債回購品種共有６個，但從期限上看分為短期品種和中期品種兩類，Ｒ００３—Ｒ０２８均為一個月內(nèi)的短期品種，而Ｒ０９１、Ｒ１８２為中期品種。
理論上債券的收益包括兩部分：一是買賣差價，二是資本利得，具體地說，就是包括固定的債券利息和二級市場投資差價。但從性質(zhì)上講，對任何金融品種的投資都是在預(yù)期未來。
而債券本身是一個利率品種，所以從投資角度看，投資國債最主要的機(jī)會在于當(dāng)市場利率發(fā)生下降變化或市場對利率的下降有預(yù)期時，因收益率的差額而導(dǎo)致債券價格大幅上揚(yáng)的機(jī)會；而在利率處于穩(wěn)定期或面臨上調(diào)預(yù)期的時候，其投資價值就會大大降低，甚至?xí)a(chǎn)生階段性虧損。但所有投資方法的實(shí)現(xiàn)都有一個前提，即只有當(dāng)市場利率處于下降趨勢時盈利機(jī)會才會較多，否則收益就會有限，甚至?xí)a(chǎn)生階段性虧損。而之所以會這樣是因?yàn)閭瘡男再|(zhì)上來講盈利空間是有限的，其到期收益率決定了其價格的最大限額，這樣，只有在市場利率發(fā)生或即將發(fā)生較大變化時，才會在其中形成較大的盈利。但從現(xiàn)在的市場機(jī)會看
，炒作國債不具備環(huán)境和條件，雖然美國的連續(xù)降息對國內(nèi)形成了一定降息壓力，但從我國的情況看，
一是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)受美國經(jīng)濟(jì)衰退的影響較小，
二是經(jīng)過近幾年的連續(xù)降息后，我國利率的下降空間已很小。
所以未來幾年，利率下調(diào)的可能性在逐步減弱，甚至?xí)行》鸩缴仙目赡堋＿@樣，國債投資就缺少了最基本的動力和條件。而近期債市的強(qiáng)市走勢主要是受美國事件的影響，同時也有一定的人為炒作因素。現(xiàn)在按照現(xiàn)金流折算的國債市場平均到期收益率在３％左右且基本保持穩(wěn)定，對于想通過國債市場的炒作博取高收益的投資者，目前沒有必要介入國債市場。如果是為了進(jìn)行資產(chǎn)的保值和避險，那么，國債市場還是一個可以考慮的投資渠道。
●陳海滔
西南財(cái)經(jīng)（2001年10月19日）
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