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向境內(nèi)自然人開放B股市場的政策效應(yīng)分析

時間:2023-02-20 10:30:36 證券論文 我要投稿
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向境內(nèi)自然人開放B股市場的政策效應(yīng)分析

吳曉求

中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長教授

中國人民大學(xué)金融與證券研究所(FSI)所長

 

一、意義和背景

1999年以來,監(jiān)管部門為了規(guī)范和發(fā)展B股市場,相繼推出了多項政策措施,主要包括:允許多種所有制企業(yè)在B股市場上市,允許B股上市公司通過發(fā)行A股解決再融資問題,允許B股非上市外資股上市流通,開通即時成交回報(T+0回轉(zhuǎn)交易),降低交易結(jié)算費用,縮小申報價位最小變動單位等。這些政策措施對B股上市公司基本面和B股市場的流動性都起到了積極的作用,有助于B股股價的理性回升和市場流動性的提高。我國B股市場也由此進入了一個持續(xù)近兩年時間(1999年3月至2001年2月)的恢復(fù)性上升期。尤其是在2000年,我國B股市場價格指數(shù)的漲幅列全球第一。其中,上證B股指數(shù)從2000年1月收盤的40.72點上漲至2001年1月份收盤的85.57點,上漲幅度110.14%;深圳成份B股指數(shù)2000年1月份收盤于88.38點,2001年1月份收于136.27點,上漲幅度54.19%。B股市場的積極變化為推出允許境內(nèi)居民投資于B股市場的政策奠定了基礎(chǔ)。

B股市場對境內(nèi)居民開放是中國資本市場逐步走向開放、統(tǒng)一,實現(xiàn)市場化和國際化的一個重要步驟。B股市場在其建立之初有其必然性,當時是想繞過資本項目下外匯不可自由兌換的障礙,建立一種既能吸引境外投資者,又能為國內(nèi)企業(yè)開辟一條引進外資的渠道。從10年發(fā)展歷程看,B股市場較好地滿足了我國資本市場特定發(fā)展階段的需要,在特定歷史條件下促進了我國資本市場的國際化進程。但是由于當初設(shè)立B股市場的出發(fā)點在今天已發(fā)生了重要變化,中國利用外資的途徑得到進一步拓展,B股市場對外融資占中國利用外資的比重已經(jīng)很小。在我國資本市場已經(jīng)基本完成10年奠基任務(wù)正在實現(xiàn)市場化、國際化的歷史背景下,有必要通過理念創(chuàng)新、制度創(chuàng)新、工具創(chuàng)新逐步規(guī)范和發(fā)展B股市場,解決B股市場存在的諸多問題,從而為建立統(tǒng)一、規(guī)范的資本市場創(chuàng)造條件。

允許境內(nèi)居民投資于B股市場的另一個積極意義是有助于真正發(fā)揮B股市場作為整個中國資本市場國際化窗口的作用。在我國的資本市場還沒有開放的情況下,通過這個窗口可以使國內(nèi)上市公司和監(jiān)管當局初步體會一下具有國際化背景的市場是如何運作、如何監(jiān)管的。同時這一政策的實施也有助于激活B股市場,使B股股價回歸到一個比較合理的價位?傮w而言,與A股市場相比,B股的股價是被低估了的。當然,這里有很多客觀原因,比如說,B股市場流動性差、規(guī)模小、境外投資者對上市公司信息披露質(zhì)量心存疑慮等。允許境內(nèi)居民投資于B股市場的政策會縮小A、B股之間的價格差,但是在短期內(nèi)不可能使B股市場價格水平與A股市場價格水平完全一致。由于這個市場仍然與A股市場相對分割,尚不允許境內(nèi)機構(gòu)投資者投資B股,資本項目下人民幣不能自由兌換,以及境內(nèi)人民幣存款和外匯存款利率之間存在較大差異等原因,雖然兩個市場的價格差距將縮小,但是很難達到完全一致。

 

二、對居民外幣金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響

允許境內(nèi)居民投資于B股市場將會對擁有外匯的居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響。中國人民銀行統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,截止2001年1月底,我國境內(nèi)中資金融機構(gòu)各項外匯存款余額為1300.7億美元,其中企業(yè)外匯存款余額為458.5億美元,居民外匯儲蓄存款余額749.3億美元。在此項政策出臺之前,合法擁有外匯的居民一直缺乏進行投資的有效渠道,只能存在商業(yè)銀行里收取固定利息收入或者以現(xiàn)金形式存在。允許境內(nèi)居民投資于B股市場,將引導(dǎo)居民儲蓄更有效地轉(zhuǎn)化為投資。

具體而言,允許境內(nèi)居民投資于B股,會對擁有外匯收入或儲蓄的居民的金融資產(chǎn)選擇行為產(chǎn)生如下一些影響:

第一、對居民外匯存款存量部分產(chǎn)生的影響有限。存量外匯存款在居民金融資產(chǎn)總量中所占比例將有所降低,但是其絕對數(shù)量仍將持續(xù)增長,而以B股形式持有的證券化資產(chǎn)所占比例將上升。

第二、對居民外匯存款的增量部分將產(chǎn)生較大影響。在居民增量外匯存款中將會有較大的比例將購買B股。

第三、對于已經(jīng)入市投資于A股而同時又擁有外匯存款的居民而言,在其金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中B股比例的上升將尤為明顯。

總之,在允許投資于B股市場后,我國境內(nèi)居民外匯存款上漲速度會有所減緩,外匯儲蓄的增量部分將會更多地進入B股市場,但對存量部分影響不會太大。

 

三、對人民幣匯率和銀行外幣業(yè)務(wù)的影響

總體而言,允許境內(nèi)居民投資于B股市場對我國人民幣匯率會產(chǎn)生一定影響,但影響有限。由于B股市場價格長期低迷,存在較大的上漲空間,投資利潤率相對較高。表1顯示了上海A、B股市場之間的市盈率水平和換手率水平的差異。數(shù)據(jù)顯示,在此項政策出臺之前上海A股的平均市盈率水平是B股的2.45倍,深圳A、B股之間的市盈率水平相差更高達4.43倍。如此巨大的市場價格差會吸引相當多的人投資于B股市場,這在一定程度上會刺激黑市“匯率”上漲,對正常的人民幣匯率會產(chǎn)生一定的壓力。這種情況在政策公布后的初期階段表現(xiàn)得尤為明顯。從長期來看,對人民幣匯率雖然會有一定壓力,但不會十分明顯。

首先,居民不能進入外匯公開市場,無法影響正常的外匯決定機制。雖然由于套利機會的存在,可能會有部分機構(gòu)進行套匯操作,但是在外匯管理當局的嚴格管理下,這種違規(guī)交易的數(shù)量和影響都是非常有限的。

其次,按照中國證監(jiān)會的有關(guān)規(guī)定,2001年6月1日以前,只允許境內(nèi)居民個人使用在2001年2月19日前已經(jīng)存入境內(nèi)商業(yè)銀行的現(xiàn)匯存款和外幣現(xiàn)鈔存款從事B股交易,即強調(diào)“合法外匯收入”這一重要概念。這種對外匯來源的嚴格管理措施將有效抑制外匯黑市交易。

最后,我國境內(nèi)居民外匯儲蓄余額已經(jīng)達到749.3億美元,而B股的流通市值只有60-80億美元,對外匯供求關(guān)系不會產(chǎn)生根本性的影響。

向境內(nèi)自然人開放B股市場的政策效應(yīng)分析

表1 我國A、B股市場市盈率、換手率情況統(tǒng)計表

時間

市盈率

換手率

 

上海

深圳

上海

深圳

 

A股

B股

A股

B股

A股

B股

A股

B股

1/2000

42.82

10.85

43.48

10.90

41.03

4.10

39.70

5.27

2/2000

47.99

10.21

47.60

10.61

54.90

5.42

53.53

5.82

3/2000

49.92

11.10

50.09

11.23

75.89

6.19

80.41

10.82

4/2000

51.12

11.18

51.76

8.85

52.80

5.44

54.33

6.49

5/2000

54.02

16.25

53.42

10.73

36.02

8.98

36.99

7.92

6/2000

55.22

16.32

55.63

11.06

51.59

17.53

53.69

19.77

7/2000

58.21

17.61

57.89

10.82

42.74

12.39

41.59

10.44

8/2000

58.13

18.65

56.99

11.24

48.13

34.61

46.28

21.45

9/2000

54.83

17.65

54.56

10.14

21.04

10.99

24.01

8.27

10/2000

56.31

19.66

55.92

11.00

17.67

9.07

18.39

6.21

11/2000

59.89

21.08

59.08

11.37

32.37

16.59

34.45

5.87

12/2000

59.14

25.23

58.75

13.06

24.67

19.47

21.48

8.69

1/2001

59.39

24.23

57.21

12.91

20.14

10.63

17.45

6.64

資料來源:《中國證券監(jiān)督管理委員會統(tǒng)計月報》,2001年2月13日。

 

對于境內(nèi)中資商業(yè)銀行而言,由于我國現(xiàn)行《證券法》規(guī)定,客戶保證金必須存到指定商業(yè)銀行,因此該項政策實施后,商業(yè)銀行外匯儲蓄總額不會有太大的變化,變化的只是儲蓄主體結(jié)構(gòu)。也就是說,由居民個人的外匯儲蓄變?yōu)樽C券公司用于B股市場買賣結(jié)算的外匯存款。這種銀行負債業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上的變化,會對銀行外幣資產(chǎn)業(yè)務(wù)的開展產(chǎn)生一定的影響。

允許境內(nèi)居民投資于B股市場的政策對我國證券監(jiān)管水平提出了新的挑戰(zhàn)。在原先只允許境外投資者投資B股市場的模式下,監(jiān)管部門就已經(jīng)面對國際投資者的考驗,今后由于境內(nèi)、境外的投資者混合在一起,再加上外匯管理、交易、結(jié)算的難度增加,監(jiān)管難度無疑將會進一步加大。當然,我們應(yīng)當一分為二地看待這個問題。正是由于今后的B股市場將對監(jiān)管水平提出更高的要求,這將有助于我國證券、外匯監(jiān)管部門開始熟悉復(fù)雜的國際化背景之下的資本市場運作特點,為今后中國資本市場的國際化打下基礎(chǔ)。


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