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我國上市公司信息披露制度體系分析
1．我國上市公司信息披露監(jiān)管的制度框架體系當(dāng)前規(guī)范我國上市公司信息披露的制度體系包括四個(gè)層次，即基本法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章和自律規(guī)則：第一層次為基本法律，主要是指《證券法》、《公司法》等需全國人大或其常委會(huì)通過的國家基本法律，還包括《刑法》等法規(guī)中的有關(guān)規(guī)定；第二層次是行政法規(guī)，主要包括：國務(wù)院于1993年4月發(fā)布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《股份有限公司境內(nèi)上市外資股的規(guī)定》、《股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》、《可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法》等；第三層次為部門規(guī)章，主要是指中國證監(jiān)會(huì)制定的適用于上市公司信息披露的制度規(guī)范，包括：《公開發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《證券市場(chǎng)禁入暫行規(guī)定》、《股份有限公司境內(nèi)上市外資股規(guī)定的實(shí)施細(xì)則》、《公開發(fā)行股票公司信息披露的內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報(bào)規(guī)則》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露規(guī)范問答》、《關(guān)于加強(qiáng)對(duì)上市公司臨時(shí)報(bào)告審查的通知》、《關(guān)于上市公司發(fā)布澄清公告若干問題的通知》、《證券交易所管理辦法》、《上市公司股東大會(huì)規(guī)范意見》、《前次募集資金使用情況專項(xiàng)報(bào)告指引》等；第四層次為自律性規(guī)則，主要是指滬深證券交易所制定的《上市規(guī)則》。具體如表6所示。
綜上所述，我國已初步形成了以《證券法》為主體，相關(guān)的行政法規(guī)、部門規(guī)章等規(guī)范性文件為補(bǔ)充的全方位、多層次的上市公司信息披露制度體系框架。該框架從原則性規(guī)范到操作性規(guī)范，從信息披露的內(nèi)容、形式到手段，都作出了較為科學(xué)合理的規(guī)定，基本與國際接軌。
目前對(duì)上市公司信息披露進(jìn)行監(jiān)管的部門主要是證監(jiān)會(huì)、兩個(gè)交易所和中注協(xié)，但各自的職責(zé)和權(quán)限有所不同。證監(jiān)會(huì)享有最為廣泛的權(quán)力，也是最權(quán)威的監(jiān)管者，上市公司初次信息披露監(jiān)管主要由其負(fù)責(zé)；交易所處于一線監(jiān)管的地位，主要負(fù)責(zé)對(duì)上市公司持續(xù)性信息披露的監(jiān)管，但其享有的權(quán)限相對(duì)較為有限；相對(duì)而言，中注協(xié)對(duì)上市公司的信息披露的監(jiān)管較為間接，主要是通過對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的監(jiān)督和管理來實(shí)現(xiàn)。
2．我國上市公司信息披露制度體系存在的主要問題及改進(jìn)方向
我國證券市場(chǎng)雖尚處發(fā)展的初期，然而在上市公司信息披露制度建設(shè)方面已取得了很大成績(jī)，一個(gè)較為科學(xué)合理的制度框架已初步建立，實(shí)體法規(guī)范已基本與國際接軌。同時(shí)也必須承認(rèn)，當(dāng)前我國在上市公司信息披露制度體系上還存在許多問題需要改進(jìn)，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
（1）部分立法形式欠合理
上市公司信息披露制度包括初次披露制度和持續(xù)披露制度兩部分，在《證券法》中本應(yīng)將有關(guān)發(fā)行披露和持續(xù)信息披露的條款分別列入專門規(guī)定證券發(fā)行、證券交易的章節(jié)中。然而，我國《證券法》將關(guān)于發(fā)行信息披露的第五十八條、第五十九條卻列入第三節(jié)“持續(xù)信息披露”之中，把不同性質(zhì)的兩種信息披露行為加以混同一并規(guī)定。嚴(yán)格說來，這種立法框架是有欠科學(xué)的。我們建議，在未來修訂增補(bǔ)《證券法》時(shí)，對(duì)上述不合理的立法形式進(jìn)行調(diào)整。
�。�2）有關(guān)法律責(zé)任的規(guī)定存在欠缺
根據(jù)我國的《證券法》及其他有關(guān)法律規(guī)定，上市公司所有信息披露文件包括股說明書、定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告均適用于統(tǒng)一的法律責(zé)任，符合信息披露法律責(zé)任規(guī)定的發(fā)展方向，這是其先進(jìn)性的一面，但在許多方面還存在一定欠缺。主要體現(xiàn)在：（i）《證券法》中僅就違反信息披露真實(shí)性和準(zhǔn)確性的行為規(guī)定了民事賠償責(zé)任，而未將違反信息披露及時(shí)性標(biāo)準(zhǔn)的行為納入民事賠償責(zé)任條款之中。從完善信息披露制度，有效保護(hù)投資者利益的角度考慮，未規(guī)定上市公司信息披露及時(shí)性的民事賠償責(zé)任成為我國信息披露立法的一個(gè)重大缺陷。（ii）從招股說明書的披露來看，投資者與上市公司之間存在一種契約關(guān)系，而嚴(yán)格來說對(duì)于定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告的披露，上市公司與投資者并不具有契約或合同關(guān)系，因此在界定法律責(zé)任歸屬時(shí)，應(yīng)針對(duì)不同人、不同的注意標(biāo)準(zhǔn)而規(guī)定不同的舉證責(zé)任、抗辯事項(xiàng)和損害賠償范圍，目前我國的有關(guān)證券法規(guī)在該方面并未給出明確規(guī)定。（iii）我國現(xiàn)行的有關(guān)證券法規(guī)規(guī)定，違反信息披露規(guī)定的責(zé)任人要負(fù)行政責(zé)任、刑事責(zé)任和民事責(zé)任。但對(duì)于披露行為違規(guī)如何認(rèn)定、怎樣追究責(zé)任人的民事責(zé)任、責(zé)任人之間的責(zé)任如何劃分等等問題，幾乎沒有涉及，或規(guī)定得過于原則或抽象，給具體的司法實(shí)踐帶來很大的不確定性。為此，我們建議要加強(qiáng)和細(xì)化對(duì)證券民事責(zé)任方面的規(guī)定，建立和完善股東集團(tuán)訴訟和股東衍生訴訟機(jī)制，明確不同違規(guī)行為所適用的司法程序，形成一個(gè)適宜的、暢通的上市公司信息披露法律責(zé)任的追究和懲戒機(jī)制。
�。�3）部分信息披露標(biāo)準(zhǔn)有待調(diào)整
最為突出的是信息披露的重要性標(biāo)準(zhǔn)。我國對(duì)于信息重要性所采取的是二元標(biāo)準(zhǔn)，即對(duì)招股說明書和定期報(bào)告適用“投資者決策標(biāo)準(zhǔn)”，而對(duì)臨時(shí)報(bào)告適用“股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)”。這一立法特征體現(xiàn)了當(dāng)今世界對(duì)于上市公司信息披露監(jiān)管的普遍性理解，不能認(rèn)為其存在重大缺陷。因?yàn)樵谝粋�(gè)市場(chǎng)有效、監(jiān)管健全的證券市場(chǎng)中，“投資者決策標(biāo)準(zhǔn)”與“股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)”并不存在必然的沖突，相反在很多情況下是一致的。但是，從理論上看，投資者決策標(biāo)準(zhǔn)涉及的因素及考慮的范圍遠(yuǎn)比股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)廣泛，證券價(jià)格只是投資者作出理性投資決策所考慮的重要因素之一，而其他諸如發(fā)行人未來前景、市場(chǎng)整體狀況等都是投資者需要考慮但無法為股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)所容納的因素，相比之下股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)顯然較為狹窄；另外，投資者決策標(biāo)準(zhǔn)要求上市公司站在投資人的立場(chǎng)上評(píng)價(jià)信息的重要性從而決定是否披露，此時(shí)公司必須考慮的不完全是某信息披露對(duì)自身的影響，而更多的是考慮對(duì)投資者的影響，更能體現(xiàn)現(xiàn)代證券法“保障投資利益”的精髓，而股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)僅僅要求上市公司考慮信息對(duì)證券價(jià)格的影響，雖然價(jià)格是影響投資者決策的主要因素，但由于側(cè)重的是價(jià)格，因此體現(xiàn)的是買者自負(fù)風(fēng)險(xiǎn)原則。因此，投資者決策標(biāo)準(zhǔn)比股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)更為嚴(yán)格，也更符合現(xiàn)代證券監(jiān)管的目標(biāo)。從實(shí)踐來看，由于重大性標(biāo)準(zhǔn)直接與市場(chǎng)操縱、內(nèi)幕交易等法律責(zé)任密切相關(guān)，采用不同標(biāo)準(zhǔn)對(duì)受害人的濟(jì)程度是不一樣的。采用股價(jià)敏感標(biāo)準(zhǔn)，受害人必須證明信息披露與證券價(jià)格之間存在必然的因果關(guān)系。然而由于影響證券價(jià)格的因素非常之多，很難斷定證券價(jià)格與某則信息之間的必須聯(lián)系，其結(jié)果是加大了受害人的舉證責(zé)任，增加了其舉證負(fù)擔(dān)。而采用投資者決策標(biāo)準(zhǔn)，受害人只需證明一則信息足以影響一般理性投資者的投資決策，就可以直接適用民法中業(yè)已成形的制度設(shè)計(jì)，增加了其獲得救濟(jì)的可能性。為此，我們建議將信息披露的重要性標(biāo)準(zhǔn)由當(dāng)前的二元標(biāo)準(zhǔn)改為統(tǒng)一使用投資者決策標(biāo)準(zhǔn)。
�。�4）上市公司信息披露的手段還有待改進(jìn)。從海外主要證券市場(chǎng)來看，日本、英國和臺(tái)灣等都建立了專門的上市公司信息披露系統(tǒng)，美國、加拿大及臺(tái)灣還建立了信息披露電子化系統(tǒng)，投資者可以在證券公司營業(yè)處或通過互聯(lián)網(wǎng)等現(xiàn)代化媒介盡快了解上市公司披露的即時(shí)信息。目前我國上市公司信息披露的載體主要為指定報(bào)刊和指定網(wǎng)站，還未建立類似的專用系統(tǒng)，也未能進(jìn)行基于互聯(lián)網(wǎng)的電子化披露，因而影響了信息披露的效率，也在一定程度上增加了信息披露的時(shí)滯與成本。借鑒海外證券市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，我國有必要建立上市公司信息披露電子化系統(tǒng)，利用最新信息技術(shù)改進(jìn)上市公司信息披露的手
段。
來源：證券時(shí)報(bào)2002.07.29
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