論上市公司收購中一致行動的法律規(guī)制

【內(nèi)容提要】由于證卷市場固有的缺陷，證券立法對公司收購進(jìn)行全面規(guī)制就成為一種必然。然而，我國現(xiàn)行證券立法的缺憾之一就是缺乏對上市公司收購中一致行動的明確規(guī)定。寶延風(fēng)波表明對一致行動進(jìn)行規(guī)制已成為現(xiàn)實(shí)的需求。為了保障投資者利益，維護(hù)證券市場秩序，我們必須建立規(guī)制一致行動的法律制度。
【關(guān)  鍵  詞】一致行動/規(guī)制/公司收購/信息披露
　　公司收購是公司外生型成長的重要手段，是證券市場發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。一般而言，收購行為加速了資本的集中和資源的優(yōu)化配置，有利于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。然而，由于證券市場固有的缺陷，需要證券立法對公司收購進(jìn)行全面規(guī)制。我國證券市場起步晚，發(fā)展尚不成熟，法律法規(guī)尚不夠完善�，F(xiàn)行證券法的缺憾之一就是缺乏對上市公司收購中一致行動的法律規(guī)制。反映各發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的證券立法，對此問題皆有較為詳盡的規(guī)定。他山之石，可以攻玉。加強(qiáng)對一致行動（注：一致行動不僅存在于公司收購中，也表現(xiàn)在通常的證券交易中以及股東對公司事務(wù)行使表決權(quán)中。本文僅僅探討上市公司收購中的一致行動問題。因此，本文中的一致行動特指上市公司收購中的一致行動。）的研究，對于我國證券市場的健康發(fā)展具有重要意義。
　　  一、規(guī)制一致行動的現(xiàn)實(shí)需求
　　通常，一致行動是指在公司收購過程中，兩個或者兩個以上的人（即民事主體）相互合作以獲得或者鞏固對目標(biāo)公司控制權(quán)的行為。綜觀各國證券立法，對于一致行動的基本規(guī)制就是：將一致行動的人作為一個人對待，其共同持股視為一個人持股，持股達(dá)到一定比例必須在規(guī)定時間內(nèi)履行信息披露義務(wù)以及強(qiáng)制要約義務(wù)等。在我國《證券法》出臺前，國務(wù)院證券委1993年發(fā)布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》對于一致行動作出了一般性的規(guī)定。該條例第47條規(guī)定：“任何法人直接或者間接持有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達(dá)到百分之五時，應(yīng)當(dāng)自該事實(shí)發(fā)生之日起三個工作日，向該公司、證券交易場所和證監(jiān)會作出書面報告并公告�！�…法人在依照……規(guī)定作出報告并公告之日起二個工作日內(nèi)和作出報告前，不得再行直接或者間接買入或者賣出該種股票�！钡�48條規(guī)定：“發(fā)起人以外的任何法人直接或間接持有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達(dá)到百分之三十時，應(yīng)當(dāng)自該事實(shí)發(fā)生之日起四十五個工作日內(nèi)，向該公司所有股票持有人發(fā)出收購要約……”參與立法者認(rèn)為，其中的“間接持有”也就是“一致行動”，［1］（P109  ）但是這些規(guī)定顯然比較粗疏。時隔五個月，我國證券市場上的第一起上市公司收購案——寶延風(fēng)波，就暴露出上述規(guī)定的不足。
　　自1993年9月14日開始，延中股票獨(dú)樹一幟，連續(xù)上漲11天。9月30日寶安集團(tuán)上海公司公告其持有的延中公司發(fā)行在外的普通股已達(dá)5  ％以上。10月1日至3日為休息日，10月4日寶安上海公司再次公告，  其持有的延中股票已達(dá)15.98％。  寶安上海公司持股比例跳躍幅度之大不禁令人頓生疑問：其操作合法嗎？中國證監(jiān)會對此事進(jìn)行了專門調(diào)查。調(diào)查結(jié)果如下：1993年9月28日，  寶安上海公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)寶安華陽保健用品公司和深圳龍崗電子燈飾公司所持有的延中股票分別達(dá)到4.52％和1.57％，合計6.09％，已經(jīng)超過了5％的法定披露義務(wù)的比例。9月29日寶安上海公司持有的延中股票為4.56％，與其關(guān)聯(lián)企業(yè)總共持有的延中股票已經(jīng)高達(dá)10.65％。截止9月30日寶安上海公司公告時，三公司合計持有延中股票已達(dá)17.07％。在寶安上海公司大量買進(jìn)過程中，  上述兩個關(guān)聯(lián)企業(yè)將所持有的延中股票中的約114.77萬股賣給寶安上海公司，24.60萬股賣給社會公眾。寶安上海公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)通過低進(jìn)高出，  大獲其利。雖然證監(jiān)會確認(rèn)該收購行為有效，并對寶安上海公司及其關(guān)聯(lián)企業(yè)進(jìn)行處罰，但三公司的違規(guī)行為嚴(yán)重?fù)p害了延中公司廣大中小股東的利益卻是毋庸置疑的。
　　寶延風(fēng)波的關(guān)鍵就在于寶安上海公司及其關(guān)聯(lián)企業(yè)采取了一致行動，即《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》第47條所指稱的“間接持有”，從而應(yīng)當(dāng)將三公司作為一個人來看待。三公司合計持股比例早已超過5  ％，不但不及時履行法定的信息披露義務(wù)，反而違規(guī)繼續(xù)買賣延中股票，構(gòu)成了內(nèi)幕交易行為，最終損害了公眾投資者的利益。
　　由此可見，對一致行動作出更為詳盡的法律規(guī)定，已經(jīng)成為現(xiàn)實(shí)的需要。然而不無遺憾的是，現(xiàn)行《證券法》在這方面沒有制定相應(yīng)的法律規(guī)范，也沒有采用《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中“間接持有”的字眼，導(dǎo)致學(xué)者對《證券法》是否規(guī)制一致行動提出了不同看法（注：有的學(xué)者主張證券法有一致行動的法律規(guī)范，參見周友蘇主編：《證券法通論》，四川人民出版社1999年版，第348頁；  劉淑強(qiáng)主編：《〈證券法〉解釋》，人民法院出版社1999年版，第175頁。  有的學(xué)者主張證券法沒有關(guān)于一致行動的法律規(guī)范，參見李偉：《論我國證券法中的上市公司收購》，《政法論壇》1999年第1期，第31頁；  范黎紅：《論強(qiáng)制要約收購義務(wù)觸發(fā)點(diǎn)之合理界定》，《河北法學(xué)》2000年第2期，  第103頁。）。當(dāng)然，結(jié)合我國證券立法發(fā)展的進(jìn)程，  應(yīng)當(dāng)認(rèn)定我國證券法有一致行動的法律規(guī)范，只是不夠明確，缺乏可操作性。
　　  二、規(guī)制一致行動的法理學(xué)基礎(chǔ)
　　自從證券交易產(chǎn)生以來，保護(hù)投資者的利益就一直是證券立法的主要目的。公司收購首先是一種證券交易行為，然而它又與一般的證券交易行為不同。收購行為以獲得目標(biāo)公司的控制權(quán)為目的，對于目標(biāo)公司股東和證券市場秩序影響甚大。因此，各國證券立法對上市公司收購進(jìn)行特別立法，對一致行動的規(guī)制就是其中的重要舉措之一。
　　證券市場是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物。市場經(jīng)濟(jì)在一定程度上肯定了人的利己性動機(jī)。人們在經(jīng)濟(jì)活動中是以利己為動機(jī)、力求以最小的代價去追逐和獲得最大的經(jīng)濟(jì)利益。換言之，人們更為注重的是效率。如何才能提高效率呢？亞當(dāng)·斯密指出：“每一個人，在他不違反正義的法律，都應(yīng)聽其自由，讓他采用自己的方法，追求自己的利益。以其勞動及資本和任何其他人或其他階級相競爭�！保�2］（P252、253）一言以蔽之，只有在保證最基本的公平正義的前提下，才能夠借助自由競爭實(shí)現(xiàn)效率。在市場經(jīng)濟(jì)中，法律能夠提供完善保障的最基本的公平正義就是法律面前人人平等所造成的機(jī)會均等。在機(jī)會均等條件下，進(jìn)行公平競爭，才能促進(jìn)效率的提高，增進(jìn)個人福利和社會福利。就證券市場而言，法律給予投資者的最基本的保障就是公開、公平、公正原則所提供的法律秩序。其中公開是核心，只有遵循公開原則，所有投資者才能夠獲得充分的市場信息。在信息對稱的前提下，投資者根據(jù)自己的意志作出投資決策，無論盈虧均符合公平、公正原則。進(jìn)一步而言，投資者采取一致行動，違反的就是“三

公”原則，導(dǎo)致嚴(yán)重的信息不對稱，從而產(chǎn)生內(nèi)幕交易，損害其他投資者的利益。因此，法律有必要對一致行動進(jìn)行規(guī)制，要求一致行動的人承擔(dān)法定的信息披露義務(wù)。
　　有的西方學(xué)者對此提出異議，認(rèn)為市場機(jī)制富有效率、不可替代，是分配資源的唯一有效辦法。證券市場競爭激烈，價格機(jī)制作用得以充分發(fā)揮，信息流動迅捷，無須國家干預(yù)，證券市場就能高效率運(yùn)轉(zhuǎn)。［3］（P412）我們必須看到，證券市場存在缺陷。對于投資者而言，  證券市場具有投資和投機(jī)的雙重價值。所以，證券市場存在內(nèi)幕交易、虛假陳述、操縱市場等違規(guī)行為也就不足為怪。而這恰恰是證券市場自身無法克服的頑癥。只有運(yùn)用干預(yù)機(jī)制，要求有關(guān)市場主體依法履行披露義務(wù)，才能夠最大限度地防止上述行為發(fā)生。
　　在證券市場高度發(fā)達(dá)的今天，公眾投資者日益增多，他們往往沒有足夠的時間、精力和財力去獲取上市公司的信息，從而成為證券市場中的弱者。如果法律不能為他們提供有力的保護(hù)，他們就可能選擇退出證券市場，進(jìn)而動搖股份制的社會基礎(chǔ)。在公司收購中，目標(biāo)公司的廣大中小股東更是處于嚴(yán)重的信息不對稱之中。倘若法律對一致行動不加規(guī)制，采取自由放任的態(tài)度，就會進(jìn)一步加劇這種不平衡的局面。一致行動的人通常為大股東，極容易利用自身的資金、在目標(biāo)公司的地位等優(yōu)勢控制股價的走向；而廣大中小股東還蒙在鼓里難以認(rèn)清股市走向，極易受損。美國證券市場的發(fā)展已經(jīng)證明了這一點(diǎn)。由于美國1934年證券交易法對于公開要約收購中以現(xiàn)金收購?fù)耆珱]有規(guī)定，因此收購者不須做任何公告，導(dǎo)致目標(biāo)公司股東根本無從知悉收購者的收購計劃、目的，甚至無從知悉收購者的真正身份。［4］（P150—151）有鑒于此，美國于1968年通過《威廉姆斯法》，對1934年證券交易法進(jìn)行補(bǔ)充，即對公開要約收購進(jìn)行規(guī)制，其中包括對一致行動的規(guī)制。
　　因而，從保護(hù)投資者利益的角度而言，證券法應(yīng)當(dāng)對一致行動進(jìn)行規(guī)制。這并不是要求法律禁止一致行動，而是要求一致行動的人承擔(dān)相應(yīng)的法律義務(wù)。股權(quán)平等是證券法的一項(xiàng)基本原則，但是我們過于強(qiáng)調(diào)形式平等，忽視了大股東和中小股東權(quán)益實(shí)際上的不平等。在公司收購中，為了確保股權(quán)平等，各國證券立法均把保護(hù)目標(biāo)公司中小股東利益作為一項(xiàng)原則。通過賦予一致行動的人以法定義務(wù)，保證中小股東獲取信息渠道的暢通，以求得二者之間利益的平衡。可見，證券法在規(guī)制一致行動中應(yīng)當(dāng)著重解決的，主要不是投資風(fēng)險問題，而是保證一致行動的人及時向目標(biāo)公司的其他股東提供相關(guān)信息的問題，做到信息對稱。
　　為了回應(yīng)證券市場的現(xiàn)實(shí)需求，證券立法應(yīng)當(dāng)對一致行動進(jìn)行法律調(diào)整。首先需要解決的問題就是一致行動的認(rèn)定，這是規(guī)制一致行動的前提，也是一致行動法律規(guī)范的核心內(nèi)容。否則，規(guī)制一致行動就無從談起。由于一致行動的人應(yīng)當(dāng)視為一個人是規(guī)制一致行動的基本原則，那么一致行動的人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的義務(wù)和責(zé)任就不言而喻了。
　　  三、一致行動的法律規(guī)制：一致行動的認(rèn)定
　　同一目標(biāo)公司的數(shù)個股東采取何種行為，才能夠被確認(rèn)為一致行動的人？這是各個國家和地區(qū)規(guī)制一致行動中遇到的難題。
　　根據(jù)1934年《美國證券交易法》§13（d）—3規(guī)定：“兩個或者兩個以上的人作為合伙、有限合伙、辛迪加或者其他團(tuán)體，為了獲得、持有或者安排目標(biāo)公司的證券而行動，這樣的辛迪加或團(tuán)體應(yīng)當(dāng)被視為一個人�！睂�(shí)踐中，美國法院在適用§13（d）—3條款時面臨這樣一個難題：一個公司的若干股東，其持有的該公司的股票合計已達(dá)到5％，  他們同意為影響公司的控制權(quán)而共同行動，但是他們沒有進(jìn)一步獲取公司的股份，這種情形是否構(gòu)成一致行動？［5］（P112）在  Bath  Indus.,  Inc.  V.  Blot一案中，法院認(rèn)為，單純?yōu)榱双@得公司的控制權(quán)而相互協(xié)作，尚不構(gòu)成一致行動，只有在協(xié)作之后取得該公司額外的股份，才必須以團(tuán)體的名義承擔(dān)信息披露義務(wù)，如Gap  Corp.  V.  Milstein  一案中，法院在判決中表示，一旦兩個以上的股東為了取得公司的控制權(quán)而相互協(xié)作，那么自協(xié)作之日起，不論其是否取得該公司額外的股份，這種協(xié)作均應(yīng)當(dāng)被視為一致行動的團(tuán)體。按照美國證券交易管理委員會的見解，其支持法院的后一種看法。無論采取法院的何種見解，股東之間的共同行動的協(xié)議是判定其一致行動的基本因素。在認(rèn)定是否存在一致行動之前，必須確定兩個以上的人之間具有某種以獲取目標(biāo)公司的控制權(quán)為目的的協(xié)議。這種協(xié)議可以以書面形式存在，也可以以其他形式存在，甚至只要有足夠的情況證據(jù)（circumstance  evidence）即可。［4］（P157、158）當(dāng)然，若干股東僅僅相互交換信息，  甚至商討是否采取一致行動，尚不構(gòu)成§13（d）—3所指出的“團(tuán)體”。由此可見，對一致行動的人的認(rèn)定主要采取推定的方式。
　　如果說美國證券立法對于一致行動的人的推定尚不夠明確，那么《香港收購及合并守則》（注：該《守則》為自律性規(guī)范，但在香港證券業(yè)一直被較好地遵守。雖然《守則》屬于自愿遵循之列，但對藐視《守則》及依據(jù)《守則》作出的裁決的人，《守則》的執(zhí)行機(jī)構(gòu)可以采取制裁措施。）中對于一致行動的定義則采取了極為明確的列舉式規(guī)定。“一致行動的人包括依據(jù)一項(xiàng)協(xié)議或者協(xié)定，透過其中任何一人取得一間公司的投票權(quán)，一起積極合作以取得或鞏固該公司的控制權(quán)的人。除非相反證明成立，下列類別的人均將推定為進(jìn)行一致行動：（1  ）一間公司，其母公司、附屬公司、同集團(tuán)附屬公司、前述4  類之中任何一類公司的聯(lián)屬公司，以及前述4類公司是其聯(lián)屬公司的公司；（2）一間公司與其任何董事（連同他們的近親、有關(guān)系信托及由其任何董事、其近親及有關(guān)系信托控制的公司）；（3）一間公司及其任何退休基金、  公積金及雇員股份計劃；（4  ）一名基金經(jīng)理與其投資事務(wù)是由該基金經(jīng)理以全權(quán)代理方式處理有關(guān)投資戶口的任何投資公司、互惠基金、單位信托或其他人；（5  ）一名財務(wù)或其他專業(yè)顧問（包括股票經(jīng)紀(jì)）與其客戶（就該顧問的持股量而言）以及控制該顧問、受該顧問控制或所控制與該顧問一樣的人；（6）一間公司的董事（連同他的近親、  有關(guān)系信托及由其該董事、其近親及有關(guān)系信托控制的公司），而該公司已正受到要約或凡該公司的董事有理由相信該公司可能即將收到一項(xiàng)真正的要約；（7）合伙人；及（8）任何個人與其近親、有關(guān)系信托及其本人、其近親及有關(guān)系信托控制的公司。”而且，如果一個人擁有或者控制第（  1）類公司20％以上的投票權(quán)，除非有相反的證明成立，否則該人與一個或者一個以上的屬于第（8）類的其他人將被推定為第（1）類中的一個或者一個以上的人采取一致行動。此外，如果正在調(diào)查當(dāng)事人是否采取一致行動，那么當(dāng)事人必須披露一切相關(guān)資料，否則可以推定他們一致行動。

根據(jù)《守則》，一致行動取決于三個因素：（  1）協(xié)議或協(xié)定；（2）積極合作；（3）取得投票權(quán)。由于協(xié)議或協(xié)定是合作的一個因素，而且合作與積極合作之間差別甚微，所以《守則》于1992年第二次修訂時，有人建議廢除三個因素的提法。但是該提議最終未被接受。［6  ］（P325—327）
　　可見，香港對于一致行動的認(rèn)定，采取的也主要是推定方式。究其原因，由于上述人員之間的特殊關(guān)系，他們很容易采取一致行動，外人又難以知曉實(shí)情。當(dāng)然，當(dāng)事人能夠提供令人滿意的證據(jù)，表明他們事實(shí)上沒有相互合作、協(xié)同行動，那么《守則》執(zhí)行人員應(yīng)當(dāng)依此作出裁決。
　　回顧我國的證券立法，其中也有關(guān)于一致行動的若干規(guī)定，只是極為粗陋�！豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例》第47條所指的“間接持有”就是一致行動，其中就包括關(guān)聯(lián)企業(yè)的持股。證監(jiān)會關(guān)于寶延風(fēng)波的處理也證實(shí)了這一點(diǎn)。何謂關(guān)聯(lián)企業(yè)？《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》只在第六章“上市公司的信息披露”中，要求上市公司在年度報告中披露“公司及其關(guān)聯(lián)人一覽表和簡況”，但對關(guān)聯(lián)人未作任何解釋，中國證監(jiān)會隨后發(fā)布的《公開發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則》（試行）亦然。所謂“關(guān)聯(lián)人”應(yīng)理解為關(guān)聯(lián)企業(yè)。對此，《稅收征收管理法實(shí)施細(xì)則》第36條作出了明確規(guī)定，即“……關(guān)聯(lián)企業(yè)，是指與企業(yè)有下列關(guān)系之一的公司、企業(yè)和其他經(jīng)濟(jì)組織：（一）在資金、經(jīng)營、購銷等方面，存在直接或者間接的擁有或者控制關(guān)系；（二）直接或間接地同為第三者所擁有或者控制；（三）其他在利益上相關(guān)聯(lián)的關(guān)系”。此外，1997年財政部頒行的《企業(yè)會計準(zhǔn)則——關(guān)聯(lián)方式關(guān)系及其交易的披露》中也作出了大致相同的規(guī)定。但是就關(guān)聯(lián)企業(yè)本身而言，我國實(shí)踐中的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)也是極為模糊的。從有關(guān)上市公司公布的1993年以后的年度報告或年度簡要報告的實(shí)際內(nèi)容來看，都明確列有“子公司與關(guān)聯(lián)企業(yè)”或“下屬單位與關(guān)聯(lián)公司”；對關(guān)聯(lián)公司或關(guān)聯(lián)企業(yè)，都僅依投資或控股比例一個標(biāo)準(zhǔn)衡量。可究竟占多少比例才算關(guān)聯(lián)企業(yè)，各公司間極不統(tǒng)一：有的只列全資子公司，有的擴(kuò)大到占投資比例50％以上的企業(yè)，有的則將只占總資額百分之幾甚至百分之零點(diǎn)幾的企業(yè)也列為關(guān)聯(lián)企業(yè)，可見人們對關(guān)聯(lián)企業(yè)的認(rèn)識何等混亂。［7］（P23）那么，在我國一致行動是否包括其他情形？有的學(xué)者則認(rèn)為，一致行動包括以親屬名義或者以合伙的名義購買的股票的持有，也包括有控股關(guān)系的投資者合計持有。［8］（P175）然而，  我國《公司法》和《證券法》對此不但沒有明確的規(guī)定，反而將“間接持有”的字眼也刪除了，這不能不說是立法上的缺失。因此，本文認(rèn)為我國有必要通過立法增設(shè)一致行動的法律規(guī)范，明確其概念及其認(rèn)定方式，對于后者可以采取列舉式的推定方式。
　　  四、一致行動的法律規(guī)制：一致行動的法定義務(wù)和法律后果
　　某一公司的若干股東一旦被認(rèn)定為一致行動的人，就應(yīng)當(dāng)被視為一個人。換言之，該一致行動團(tuán)體持有的目標(biāo)公司的股票合并計算，總計達(dá)到法定的持股比例，應(yīng)當(dāng)履行信息披露義務(wù)或者強(qiáng)制要約義務(wù)。對于強(qiáng)制要約，各個國家和地區(qū)證券法的規(guī)定較為一致。至于信息披露義務(wù)則略有不同。在美國，一致行動的團(tuán)體，持股達(dá)到法定比例，可以選擇共同填報一份13D表格；也可以自行填報，  而且必須將同一團(tuán)體的其他成員一一加以說明，但是有關(guān)其他成員的各項(xiàng)資料僅以申報人知悉或者應(yīng)當(dāng)知悉的為限。與之不同，根據(jù)《香港收購及合并守則》，一致行動的人應(yīng)當(dāng)共同履行信息披露義務(wù)，時間為達(dá)到法定持股比例的下一個交易日上午9點(diǎn)之前，遠(yuǎn)較其他國家和地區(qū)的為嚴(yán)格，  就是與香港相關(guān)立法《證券（內(nèi)幕交易）條例》規(guī)定的5日相比較也極為嚴(yán)格。  將上述兩種披露辦法進(jìn)行比較，本文認(rèn)為，后者對于目標(biāo)公司股東的保障更為完善。因?yàn)槿绻�允許一致行動的人選擇自行披露，由于對團(tuán)體其他成員缺乏足夠的了解，極有可能產(chǎn)生誤導(dǎo)性陳述；而且公眾投資者需要閱讀多份持股公告，不利于其了解相關(guān)信息。與信息披露義務(wù)相聯(lián)系，一致行動的人還應(yīng)當(dāng)承擔(dān)兩項(xiàng)不作為義務(wù)：一是禁止一致行動的人利用尚未公開的信息進(jìn)行證券交易，否則構(gòu)成內(nèi)幕交易，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任；二是禁止一致行動的人在法定期間內(nèi)賣出后又買進(jìn)或者買進(jìn)后又賣出目標(biāo)公司的股票，否則所得收益歸目標(biāo)公司。
　　一致行動的人違反其法定義務(wù)，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)何種法律后果，也是我們必須關(guān)注的問題。這涉及法律對一致行動的最終評價和對公眾投資者利益的保障。無救濟(jì)就無權(quán)利。對于不履行法定義務(wù)的一致行動的人，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)對其不利的法律后果。在此主要探討違反信息披露義務(wù)的責(zé)任問題。
　　在美國，根據(jù)1934年《證券交易法》§32（b）的規(guī)定，  一致行動的人未履行信息披露義務(wù)，  應(yīng)當(dāng)在未能提供信息的期間內(nèi)每日交納100美元罰款。該法新增§20（a）和§21（a）規(guī)定，所有進(jìn)行內(nèi)幕交易的人應(yīng)當(dāng)以所得利益（或者避免的損失）為限賠償對方當(dāng)事人的損失，處以100萬美元以下或者非法所得（或者避免的損失）3倍的民事罰款。該法§32（a）規(guī)定，上述內(nèi)幕交易構(gòu)成犯罪的，可以處以100萬美元（罪犯為自然人，如果為非自然人，數(shù)額為250萬美元）以下的罰金，10  年以下有期徒刑，或者并處。根據(jù)該法§16（b）的規(guī)定，  一致行動的人在6個月內(nèi)賣出又買進(jìn)或者買進(jìn)后又賣出目標(biāo)公司的股票，  所得收益歸目標(biāo)公司。1990年《證券執(zhí)行與救濟(jì)法》賦予美國證券交易管理委員會四方面新的職權(quán)，其中之一就是可以通過訴訟禁止任何違反聯(lián)邦證券法反欺詐條款的人員擔(dān)任上市公司的高級職員和董事。該不法行為人的范圍顯然包括一致行動的人。
　　在香港，違反《香港收購及合并守則》而一致行動的人，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)何種責(zé)任呢？《守則》的執(zhí)行機(jī)構(gòu)，可以進(jìn)行私下和公開譴責(zé)、發(fā)表涉及批評的公開聲明、向有關(guān)部門舉報，等等。根據(jù)《披露條例》第3  （1）條規(guī)定一致行動的人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)披露義務(wù)，否則依據(jù)第15（3）條可以處以罰款或者監(jiān)禁。根據(jù)《證券（內(nèi)幕交易）條例》第23條規(guī)定，一致行動的人進(jìn)行內(nèi)幕交易可能承擔(dān)以下責(zé)任：（1）5年內(nèi)不得擔(dān)任目標(biāo)公司董事，不得以任何方式參與公司的經(jīng)營管理；（2  ）沒收非法所得或者所避免的損失；（3）處以非法所得（積極的或者消極的）3倍罰金。根據(jù)第14條的規(guī)定，股票交易不能僅僅因?yàn)閮?nèi)幕交易就認(rèn)定為無效或者變成無效。
　　我國《證券法》第183  條規(guī)定：“證券交易內(nèi)幕信息的知情人員或者非法獲取證券交易內(nèi)幕信息的人員，在涉及證券的發(fā)行、交易或者其他對證券的價格有重大影響的信息尚未公開前，買入或者賣出該證券，或者泄露該信息或者建議他人買賣該證券的，責(zé)令依法處理非法獲得的證券，沒收違法所得，并處以違法所得一倍以上五倍以下或者非法買賣的證券等值以下的罰款。構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責(zé)任。證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)工作人員進(jìn)行內(nèi)幕交易的，從重處罰�！迸c我國證券法有關(guān)違反信息披露義務(wù)的法律責(zé)任相比較，本文認(rèn)為有兩點(diǎn)可資借鑒：
　　第

一，應(yīng)當(dāng)賦予因一致行動而遭受損失的投資者以損害賠償請求權(quán)。雖然對于因內(nèi)幕交易而受損失難以認(rèn)定，畢竟證券買賣首先是一種民事法律行為，否則就有違公平原則�！豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例》第77條規(guī)定：“違反本條例規(guī)定，給他人造成損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)民事賠償責(zé)任�！倍�我國《證券法》缺乏這方面的明確規(guī)定，盡管《證券法》第207條原則上確認(rèn)了內(nèi)幕交易等證券欺詐行為的民事責(zé)任，  但是對于受害人如何行使賠償請求權(quán)，法律采取了回避的態(tài)度。實(shí)踐中，受害人通過訴訟渠道獲得民事賠償?shù)母�是寥寥無幾。有鑒于此，目前已經(jīng)有不少學(xué)者呼吁增加證券法民事責(zé)任的規(guī)范。法的本質(zhì)在于權(quán)利，法治的基本內(nèi)涵是合理分配權(quán)利和切實(shí)保障權(quán)利。［9］（P3  ）對于一致行動的人的行政處罰和刑事處罰，的確有利于恢復(fù)證券市場秩序，但是此種處罰對于受害人并沒有提供法律救濟(jì)，因此對受害人的保障作用極為有限。一致行動侵害了投資者公平獲取市場信息的權(quán)利，造成了不法行為人與受害人之間利益的失衡，要求不法行為人賠償受害人的損失，恢復(fù)失衡的利益關(guān)系，是權(quán)利內(nèi)涵的應(yīng)有之義，是“三公”原則的具體體現(xiàn)。
　　第二，一致行動的人與目標(biāo)公司其他股東之間股票交易，不能僅僅因?yàn)槭莾?nèi)幕交易就認(rèn)定為無效，這主要是為了維護(hù)證券市場的交易秩序。畢竟證券交易不同于普通的買賣關(guān)系，交易雙方都是通過證券交易所的自動撮合完成股份的轉(zhuǎn)讓。一旦認(rèn)定交易無效，那么無論在返還原物還是在返還價款方面都存在技術(shù)上的困難。法律應(yīng)當(dāng)限制一致行動的人股權(quán)的行使，主要是表決權(quán)。法律一方面承認(rèn)一致行動的人非法取得的目標(biāo)公司的股票有效，另一方面禁止其在法定期間擔(dān)任目標(biāo)公司的董事，從而阻卻其迅速獲得目標(biāo)公司控制權(quán)的目的。1997年《證券市場禁入暫行規(guī)定》第2條指出，上市公司董事、監(jiān)事、  經(jīng)理及其他高級管理人員以及其他證券從業(yè)人員，因進(jìn)行證券欺詐活動或者有其他嚴(yán)重違反證券法律、法規(guī)、規(guī)章以及中國證券會發(fā)布的有關(guān)規(guī)定的行為，被中國證監(jiān)會認(rèn)定為市場禁入者，在一定時期內(nèi)或者永久性不得擔(dān)任上市公司高級管理人員或者不得從事證券業(yè)務(wù)。但是并未具體涉及一致行動的人，將來是否可以依據(jù)證監(jiān)會解釋而包括一致行動的人，這似乎不失為一個比較穩(wěn)妥的方法。值得注意的是，寶延風(fēng)波的雙方最后在上海證管辦的安排下，就股權(quán)收購問題達(dá)成了五點(diǎn)協(xié)議，其中有兩點(diǎn)與公司控制權(quán)有關(guān)，核心就是限制寶安公司的控制權(quán)（注：雙方達(dá)成的協(xié)議如下：第一，寶安公司持有的延中股票，其收益權(quán)歸寶安公司，但其表決權(quán)的55％由延中公司董事長行使，寶安公司僅享有45％的表決權(quán)；第二，雙方共同努力提高延中公司的稅后利潤指標(biāo)；第三，寶安公司派兩名代表進(jìn)入延中董事會，分別擔(dān)任副董事長和副總經(jīng)理，但不得干預(yù)延中公司的日常經(jīng)營管理；第四，改組延中公司董事會需待一年半后本屆董事會任期屆滿之時；第四，寶安公司增減持有延中公司的股票需要征得延中公司董事會的同意。）。同時，根據(jù)我國《證券法》第183條的規(guī)定，  因內(nèi)幕交易取得的證券應(yīng)當(dāng)依法處理，這實(shí)際上意味著一致行動的人非法取得的目標(biāo)公司的股票無效。該規(guī)定是否妥當(dāng)值得進(jìn)一步商榷。
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